【法說會備忘錄】鈞興-KY 2023Q4

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1. 營運摘要

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鈞興-KY 在 2023 年第四季創下歷史最佳季度表現，營收達到新臺幣 8.29 億元，季增 15.21%，年增 35.72%。得益於營收顯著成長及存貨跌價損失回升，單季毛利率回升至 32.57%，較前一季度及前一年度同期均有明顯提升。營業淨利季增 43.91%，年增 91.87%，營業淨利率達 17.85%。稅後淨利達 1.24 億元，季增 27.15%，年增 101.5%，單季 EPS 為 2.4 元，全年 EPS 達 9.21 元。

第四季營收成長主要受惠於美系客戶因應潛在關稅議題而提前拉貨，尤其以園林工具類齒輪箱需求最為強勁。公司持續精進存貨管理，第四季存貨金額不增反減，提升存貨周轉效率。

展望 2024 年，管理層預期全年營收有望實現雙位數成長。核心電動工具及園林工具業務在提前拉貨影響下，全年成長目標可能較原先預期略為下修，但新型產品如工業機器人及諧波減速器業務展望良好，預期將有超過兩成的營收成長貢獻。公司已規劃啟動越南二期廠房新建，以因應客戶訂單成長需求及供應鏈分散趨勢。

2. 主要業務與產品組合

公司主要業務為精密齒輪及齒輪箱的研發、製造與銷售。產品應用涵蓋電動工具、園林工具、智能傳動（包括工業機器人齒輪、諧波減速器、齒輪研磨等）等領域。公司主要客戶集中在歐美地區。

2023 年第四季，受惠於美系客戶因關稅議題提前拉貨，產品組合佔比出現變化。齒輪箱佔比顯著提升至 38.48%，其中半數以上為園林工具類齒輪箱。直齒產品佔比小幅增加，而傘齒、粉末冶金、五金件等產品佔比則略為下降。智能傳動產品（包含工業機器人齒輪）雖然絕對金額有所成長，但因齒輪箱佔比大幅提升，相對佔比小幅減少。

以應用別來看，電動工具仍是最大宗，佔比 62.73%。園林工具因提前拉貨，佔比大幅提升至 26.91%。智能傳動（智能家居、工業機器人等）佔比則小幅下降。

在生產基地方面，目前擁有珠海廠及越南廠。2023 年，珠海廠營收佔比約 80%，越南廠約 20%。因應客戶對越南廠出貨的要求及新項目開發，公司預計越南廠佔比將逐季提升，2024 年底可能接近 25%。公司已通過對越南子公司增資 500 萬美元，用於二期廠房新建，預計 2024 年第二季完成發包，年底完成新建，2025 年投入量產。此舉旨在滿足客戶未來訂單成長需求及配合客戶供應鏈分散至非中國地區的策略。

3. 財務表現

以下為 2023 年第四季及全年度主要財務數據摘要（單位：新臺幣百萬）：

項目	2023Q4	QoQ %	YoY %	2023 年
營業收入	829	15.21	35.72
營業毛利	270	24.43	60.06
營業淨利	148	43.91	91.87
稅後淨利	124	27.15	101.5
基本每股盈餘	2.40	26.9	106.9	9.21

毛利率：2023Q4 為 32.57%，較 2023Q3 成長 2.41 個百分點，較 2022Q4 成長 4.95 個百分點。毛利率提升的主要驅動因素包括營收成長帶來的規模經濟效益，以及因銷售良好而回沖存貨跌價損失新臺幣 1422 萬元。

營業淨利率：2023Q4 為 17.85%，較 2023Q3 成長 3.56 個百分點，較 2022Q4 成長 5.22 個百分點。

淨利率：2023Q4 為 14.96%，較 2023Q3 成長 1.41 個百分點，較 2022Q4 成長 4.89 個百分點。

營業外收支：2023Q4 金額為新臺幣 3946 萬元。其中影響較大的是兌換損益，當季認列兌換利益新臺幣 2131 萬元，相較於前一季及前一年度同期的兌換損失有顯著改善。

資產負債表與財務指標：
截至 2023 年底，現金及約當現金約 7.5 億元，定期存款約 3 億元，合計現金部位約 10.7 億元，顯示現金水位充裕。
應收帳款約 8.98 億元，因第四季營收大幅成長而增加，屬正常現象。
存貨淨額較前一季度及前一年度減少，顯示存貨管理持續改善並產生回沖利益，存貨周轉率表現更好。
總資產達 38.87 億元。流動負債約 8.9 億元。公司銀行借款低，財務結構健全，截至年底股東權益達 29 億元，股東權益佔資產比重約 75%。
平均收現天數 94 天，銷貨天數 111 天，流動比率 3.14 倍。整體財務狀況較 2022-2023 年營運谷底時期有明顯回升。

4. 市場與產品發展動態

市場趨勢方面，全球供應鏈的重組與分散（尤其非紅色供應鏈）以及潛在的關稅政策變化，對公司業務產生直接影響。美系客戶因應關稅提前拉貨即是其中一例。這種趨勢推動客戶要求公司將生產基地轉移或擴展至中國以外地區，如越南和墨西哥，這對鈞興在越南的擴廠計劃形成了支持。

在產品發展方面，公司持續深化在精密齒輪及傳動組件領域的技術實力。
機器人相關產品是公司未來發展的重點。目前已為全球四大機器人製造商中的兩家供貨，產品包括機器人手臂用的轉向齒輪組（涵蓋低、中、高負載，高負載可達 250kg 至 1100kg）及焊接機器人用的諧機齒輪。
公司也自主開發並生產斜坡減速器，其關鍵零件如柔輪、剛輪、交叉滾子軸承、波發生器等自製率超過 65%。斜坡減速器產品線包含協作機器人及六軸手臂應用。
機器人相關產品的毛利率高於公司平均水準，約在 35-40%之間。2023 年，智能傳動（含機器人齒輪、齒輪研磨、諧波減速器）佔營收比重約 6.7%。公司對 2024 年機器人相關產品的佔比目標為 8%，期望目標可達 9-10%，顯示對此領域成長的樂觀態度。
值得注意的是，公司已從 2023 年第四季開始向四家以上客戶送樣人形機器人相關產品。管理層認為，相較於已有多家供應商的工業機器人諧波減速器領域，人形機器人尚無成熟產品供應商，現在切入是最佳時機，公司在此領域擁有絕對優勢，並有一個自主開發具專利的專案，視為祕密武器與明日之星。目前已有一家客戶的人形機器人關節或等同產品（如機械狗關節）預計在 2024 年第二季進入量產。

5. 營運策略與未來發展

公司的核心營運策略聚焦於客製化精密齒輪及傳動組件，服務全球高端客戶（各領域的 Top 10 或 Top 5）。這種模式需要漫長的共同開發過程（半年至一年半），一旦進入量產，產品生命週期可達兩到五年，客戶依存度高且不易更換供應商。這使得公司能夠避免標準品市場的過度價格競爭。

長期計劃包括：

• 擴大越南產能：新建越南二期廠房，預計 2025 年投入量產，以滿足客戶分散供應鏈及訂單成長的需求。
• 深化高階產品線：持續投入研發，特別是在工業機器人、諧波減速器及新興的人形機器人領域，開發具差異化及高附加價值的產品。
• 維持供應鏈安全優勢：在非紅色供應鏈趨勢下，公司具備滿足高端客戶對供應鏈安全規劃的能力，成為客戶的首選供應商。

競爭定位上，鈞興的優勢在於其客製化能力、精密齒輪製造技術、與全球領先客戶的長期合作關係，以及在關鍵市場（如非紅色供應鏈）的策略性佈局。公司已將過去的標準品（如縫紉機齒輪）業務比重降至極低，專注於客製化產品，以維持較健康的毛利率水準。

風險與應對方面，全球經濟景氣波動、客戶終端需求變化以及地緣政治導致的貿易政策（如關稅）是主要風險。公司透過深化與客戶的合作、提供客製化且難以替代的產品、以及分散生產基地（珠海、越南）來降低風險。特別是越南廠的擴建，即是應對供應鏈重塑、降低對單一地區依賴的重要策略。

6. 展望與指引

公司對 2024 年全年營收持謹慎樂觀態度。

• 全年預期：管理層預期 2024 年全年營收有望實現雙位數成長。核心電動工具和園林工具業務在排除提前拉貨影響後，預計仍有 12-15%的成長。智能傳動（包括工業機器人及諧波減速器）等新產品線預期將有超過兩成的營收成長，有望帶動公司整體營收成長超過 20%，前提是下半年需求維持穩定。
• 季度預期：受 2023 年底提前拉貨影響，2024 年第一季營收表現強勁。但預期 2024 年第二季營收將較第一季呈現季減，主要考量傳統季節性因素（第二季通常是電動工具和園林工具的淡季）以及提前拉貨對近期需求的影響。然而，公司認為即使有變數，營收落差應不至於太大。
• 毛利率展望：隨著機器人等高毛利率產品佔比逐漸提升，以及整體營收規模擴大帶來稼動率提升，公司毛利率有望維持在較好水準。

主要成長機會來自：

• 全球供應鏈重組及客戶分散生產基地的需求，特別是轉移至越南的訂單。
• 工業自動化趨勢下，工業機器人及協作機器人對精密傳動組件的需求增加。
• 新興的人形機器人市場的潛在爆發，公司已提前佈局並具備技術優勢。

潛在風險包括：

• 全球經濟景氣不確定性影響終端消費需求。
• 貿易政策變化及其對客戶拉貨節奏的干擾。
• 提前拉貨導致的庫存消化時間，可能影響短期訂單能見度。

公司將持續密切觀察市場變化，並依據客戶需求調整生產及出貨排程。

7. Q&A 重點

Q1: 第一季拉貨這麼強，會不會影響到第二季的訂單狀況？以及今年全年的訂單展望如何？

A1: 第一季的強勁拉貨（特別是 2023 年 11、12 月及 2024 年 1 月）主要是美系客戶因關稅議題提前拉貨所致。這部分的提前拉貨確實可能影響到今年第二季以後的需求，目前第二季以後的訂單能見度還沒有非常明朗，變數較大，需持續觀察。以歷史經驗來看，零件到客戶成品再到終端需求需要約八九個月，因此提前拉的貨可能還未完全被終端市場消化。不過，目前看起來第二季以後狀況還好，沒有非常明確會大幅減少。
以全年來看，原本內部預估電動工具與園林工具等核心業務會有 10-15%的成長，但因提前拉貨影響，這部分全年成長可能稍微下修。然而，工業機器人、諧波減速器等新產品展望不錯，預計這部分營收會有超過兩成的成長。綜合來看，假設下半年沒有太差，全年營收成長超過 20%的可能性蠻高。管理層修正後對大客戶的全年成長預期為 12-15%。

Q2: 請問公司的產能分佈狀況？

A2: 目前有珠海廠和越南廠。2023 年營收佔比約為珠海 80%、越南 20%。由於 2023 年底提前拉貨主要由珠海出貨，使得珠海佔比略為提升。展望今年，客戶的新項目開發多在越南進行，且客戶要求將生產轉移至越南，因此越南廠的營收比重會逐漸提升，預計到 2024 年底可能接近 25%。為因應此趨勢，公司已通過對越南子公司增資 500 萬美元，用於新建二期廠房，預計 2024 年第二季發包，年底完成，2025 年投產。這是按原計劃進行，配合客戶供應鏈分散的需求。最大客戶規劃 2024 年越南佔比 20%，中國加墨西哥佔 80%，這已實現。2025 年規劃越南 35%、中國 35%、墨西哥 30%。無論關稅如何變化，公司在非中國地區的佈局對公司都是有利的。

Q3: 看到機器人相關營收成長較快，而園林工具等因提前拉貨可能影響後續動能，這對毛利率會有什麼影響？尤其是第四季毛利率表現不錯，今年第一季和第二季如何？

A3: 機器人相關產品的毛利率通常較高，約在 35-40%之間，遠高於公司平均毛利率。毛利率表現取決於其生產規模與稼動率。去年下半年以來，隨著出貨量增加，毛利率表現不錯。如果營收規模進一步擴大，毛利率還有機會提升。
智能傳動產品（含機器人、齒輪研磨、諧波減速器）在 2023Q4 佔營收比重約 6.7%。以 2024Q1 來看，齒輪（機器人）和諧波減速器部分會成長，齒輪研磨持平，因此智能傳動整體佔比可能比 Q4 稍微高一點點。
關於整體毛利率，由於公司主要業務為客製化產品，與標準品的價格競爭模式不同。客製化產品一旦打入供應鏈並量產，客戶不會輕易更換供應商，價格和毛利率相對穩定。毛利率的變化通常不會那麼快。雖然有提前拉貨的影響，但公司的商業模式和產品結構使得毛利率表現相對穩定。

Q4: 在中國市場，是否有看到中資競爭對手採取低價競爭策略？公司業務模式（客製化、精度要求高）是否能避免這種競爭？

A4: 鈞興早已從標準品（如縫紉機齒輪）轉型至客製化精密齒輪領域，主要服務歐美高端客戶，而非大陸客戶。標準品市場一旦有許多大陸廠商進入，基本就無利可圖。客製化產品雖然仍有價格競爭，但程度相對較低，且客戶轉換成本高，需要漫長的共同開發過程。公司的產品精度要求高，技術門檻相對較高。因此，公司目前 99%的產品都是客製化，這使其能有效擺脫過度價格競爭。即使在中國有競爭對手，由於公司服務的是高端客戶，並配合客戶的供應鏈安全（非紅色供應鏈）規劃，且在質量、配合度、價格上具備優勢，因此不易被取代。公司的核心優勢在於滿足高端客戶對供應鏈安全的需求以及客製化精密產品的深度合作模式。

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