【亞泥法說會重點內容備忘錄】未來展望趨勢 20251117

1. 亞泥 (1102) 營運摘要

亞泥 (1102) 2025 年第三季在本業獲利改善及業外收益回升的帶動下，營運表現顯著成長。合併稅後淨利為新台幣 38.6 億元，歸屬母公司淨利 37.9 億元，年增 100%，單季 EPS 達 1.07 元。累計 2025 年前三季 EPS 為 2.28 元。

• 本業表現：營業利益年增 25% 至 24.2 億元。主要受惠於台灣水泥業務因成本下滑獲利回升，以及中國水泥業務因煤炭成本大幅降低，噸毛利改善，由虧轉盈。
• 業外表現：權益法投資因遠東新、裕民航運及山水水泥獲利下滑而年減 21%。然而，受惠於股市創高及台幣回貶，金融資產評價及匯兌收益由虧轉盈，彌補了權益法投資的缺口。
• 展望：
  • 台灣水泥：第四季進入趕工期，展望正向。然 2026 年因房市管制政策，需求看法趨於謹慎。
  • 中國水泥：第四季價格雖有反彈，但預期為「相對較弱的旺季」。中長期需求將呈現緩降趨勢，產業競爭將轉向成本與效率。
  • 電力事業：國際天然氣價格下滑及台幣升值有助於降低成本，獲利表現穩健。

2. 亞泥主要業務與產品組合

• 台灣水泥：2025Q3 營業利益 11.1 億元，年增 23%。主因水泥價量穩定，且相較去年同期地震後的較高維修成本，今年成本結構改善。預拌混凝土毛利率亦持續提升。2025 全年台灣水泥需求預估有中個位數 (4-5%) 的成長。
• 中國水泥：2025Q3 營業淨利由去年同期的虧損轉為獲利 1.3 億元 (約人民幣 5,900 萬元)。市場報價雖持續走弱，但因煤炭成本從去年同期的近 800 元人民幣下降至 636 元，大幅節省成本，帶動噸毛利從 8 元人民幣改善至 17 元。骨料業務因產線優化及新增產能，銷量持續成長，產品組合改善。
• 電力事業 (嘉惠電力)：2025Q3 營業利益 7.8 億元，與去年同期持平。受惠於國際天然氣價格下跌及台幣升值，採購成本下滑，利差維持穩定。
• 不鏽鋼事業 (遠龍不鏽鋼)：2025Q3 營業利益 0.19 億元，年減 52%。因下游拉貨趨緩，報價與銷量均下滑，獲利較去年同期衰退。
• 權益法投資：
  • 遠東新：製造本業面臨逆風，但有處分土地獲利彌補部分損失。
  • 裕民航運：雖有短期拉貨潮推升運價，但去年基期較高，獲利仍下滑。
  • 山水水泥：第三季雖有獲利，但因北方水泥報價從高基期下跌，獲利年減。

3. 亞泥財務表現

• 關鍵財務指標 (2025Q3)：
  • 營業收入：178.9 億元，年減 10%。
  • 營業毛利：29.9 億元，年增 6%，毛利率自 14.1% 提升至 16.7%。
  • 營業利益：24.2 億元，年增 25%，營業利益率自 9.7% 提升至 13.5%。
  • 稅後淨利 (歸屬母公司)：37.9 億元，年增 100%。
  • 每股盈餘 (EPS)：1.07 元 (去年同期為 0.53 元)。
• 關鍵財務指標 (2025 前三季)：
  • 營業收入：531.5 億元，年減 4%。
  • 營業利益：66.1 億元，年增 39%。
  • 稅後淨利 (歸屬母公司)：80.9 億元，年減 11%。
  • 每股盈餘 (EPS)：2.28 元 (去年同期為 2.56 元)。
• 財務驅動與挑戰：
  • 正面因素：台灣水泥成本控制得宜、中國煤炭成本顯著下滑、金融評價利益及匯兌收益貢獻。
  • 負面因素：中國水泥市場需求與報價疲弱、權益法投資收益減少、利率上升導致利息支出增加。
• 資產負債表重點：
  • 淨負債比例上升至 13.0%，主因部分定存會計科目改列為長天期的非流動資產，並非實際債務增加。
  • 每股淨值 49.1 元，較去年同期下降，主要受匯率變動影響。
  • 中國子公司其他收益增加，主因為壞帳回沖。

4. 亞泥市場與產品發展動態

• 中國水泥市場：
  • 長期趨勢：中國經濟進入「高品質發展」階段，重心轉向科技與國防，水泥需求將進入結構調整期。預估 2025 年水泥需求量下滑約 6-7%，至 2030 年可能再下降 10% 至約 15 億噸，呈現緩降格局。
  • 產業政策：政府推動「反內捲」政策，修訂價格法以監管低價傾銷，並限制廠商賠本搶標基建工程。錯峰生產政策持續，但成效仰賴企業自律，整體供給秩序為漸進式改善。
  • 近期市況：第四季價格反彈出現區域分化，江西、四川漲勢較佳，但湖北相對疲弱。由於起漲時間較晚，整體第四季旺季效應可能弱於往年。
• 台灣水泥市場：
  • 市場現況：2025 年前 10 個月水泥需求溫和成長約 5%。第四季為傳統趕工旺季，展望正向。
  • 未來挑戰：央行信用管制與房市調控政策已導致建照核發面積等領先指標轉弱。若房市持續降溫，可能影響 2026 年後的水泥需求，公司對明年看法持謹慎態度。
• 原物料動態：
  • 2025 年前三季煤價較去年同期下滑，為成本節約主因。但第四季起，秦皇島煤價已出現反彈，預期將縮小成本節約的效益。

5. 亞泥營運策略與未來發展

• 中國市場策略：
  • L 型復甦：預期未來 2-3 年中國水泥需求與獲利將在低位維穩，呈現 L 型復甦格局。
  • 效率與成本競爭：隨著市場由追求量的擴張轉向質的提升，企業競爭重心將從「價格戰」轉向「效率與成本競爭」。亞泥將持續透過改善生產效率、優化產銷體系來維持競爭力。
  • 產品組合優化：擇優出貨熟料，並持續擴大毛利率較高的骨料業務，改善整體產品組合。
• 台灣市場策略：
  • 維持穩健經營：在相對穩定的市場競爭格局下，專注於成本控制與維持市佔率。
  • 關注政策動向：密切關注政府房市政策及公共工程推展，以應對未來需求變化。
• 資本支出重點：
  • 投資方向包含擴充產能、節能減排、發展循環經濟及建置綠電設施，以提升長期競爭力。

6. 亞泥展望與指引

• 2025Q4 展望：
  • 中國：儘管煤炭成本上升，但因水泥價格反彈，預期第四季噸毛利將優於第三季，但弱於去年同期。
  • 台灣：進入趕工旺季，展望正向。
  • 電力：獲利表現預期與第三季持平，但需視年底用電量與台電調度情況而定。
• 2026 年度展望：
  • 台灣：在報價與競爭格局穩定下，獲利有機會維持相當水準，但需關注房市政策對需求的影響。
  • 中國：預期維持 L 型格局，若能保持目前的獲利水準已屬不錯。不理性的價格競爭狀況較 2024 年有所改善。
  • 電力：在氣價與匯率偏向有利的情況下，獲利展望相對正面。
• 股利政策：公司未提供明確指引，建議投資人參考過去幾年的平均配發率進行評估。

7. 亞泥 Q&A 重點

Q：第三季稅率明顯偏低的原因？

A：主要因獲利結構改變。第三季部分獲利來自金融資產的評價貢獻，此類收益不需繳納所得稅，導致短期有效稅率出現波動。

Q：煤價上升多久會傳導到噸毛利下滑？

A：成本傳導約需 1 到 2 個月，視煤炭庫存而定。噸毛利的最終表現還需考慮水泥價格是否能同步反應成本上漲。

Q：第四季煤價增加，是否會影響中國噸毛利仍然比第三季好的預期？

A：目前看來，第四季噸毛利仍可能優于第三季。因為煤價主要從 10 月開始上漲，考慮到 1-2 個月的庫存傳導，成本高點可能落在 12 月。而水泥報價在 9-10 月已開始上漲，因此價格上漲的效益應能覆蓋部分成本增加。

Q：股利配發率的指引？

A：需由明年董事會決定，無法提供具體數字。建議參考過去的平均配發率來預估。

Q：中國市場目前有廠商開始縮減產能或倒閉嗎？

A：有的。過去 2-3 年行業獲利明顯走弱，縮減產能與關閉工廠的情況持續發生，這是一個漸進式的過程。

Q：中國第四季需求不佳，庫存偏高，此情況是否會延續到明年？

A：需求緩降是長期格局。獲利與報價的關鍵在於供給面的調控，如錯峰生產的執行成效與「反內捲」政策的推行力度。

Q：第四季煤炭成本區間預估？

A：第三季成本約 636 元人民幣，考慮到 10 月後的市價上漲，預估第四季成本可能接近 700 元，或比第三季高出 50-60 元。

Q：從年增角度看，明年台灣、中國及電廠的獲利貢獻展望？

A：

• 台灣：市場競爭格局因反傾銷稅而趨於穩定，明年獲利相對正面，但需關注房市趨冷對需求的影響。
• 中國：預期維持 L 型格局，非理性競爭已改善，若能維持現有獲利水準已屬不錯。
• 電力：氣價與匯率趨勢有利，明年表現可能比今年好一點，但仍需視台電調度。

Q：是否擔心在中國市場的市佔率與前五大廠商拉開差距？

A：公司更關注在自身營運區域的市佔率，而非全國市佔率。目前在營運區的市佔率相對穩定，需求量下滑幅度與市場一致。公司將持續提升效率與成本控制來維持競爭力。

Q：排除政策因素，中國水泥價格在過年前還有望出現明顯漲勢嗎？

A：第四季的漲勢已接近尾聲。部分區域如江西、四川在 11 月仍有漲價，但湖北已提早進入淡季。預期到 12 月後，再推動漲價的難度很高。

Q：第三季費用率下降的原因？

A：與去年同期相比，主因去年第三季有認列中國的呆帳損失，而今年第三季則有部分壞帳回沖，影響了營業費用。

Q：2026 年全年台灣的獲利是否有機會維持相當的水準？

A：有機會。目前報價穩健，市場競爭趨緩。雖然房市有疑慮，但剛性需求仍在，且政府可能推出新措施支持。若政策不再進一步緊縮，獲利狀況應可維持平穩。

免責聲明

本報告內容使用 AI 技術根據各家公司法說會之影音內容進行摘要整理。本文件的目標是協助讀者快速理解各公司法說會之重點，包括營運狀況、財務表現及未來展望，內容僅供參考，不構成任何投資建議。

本摘要僅供參考，若有進一步需求，請查閱原始影音及法說會簡報內容或公司官方公告。