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1. 亞泥營運摘要
- 2025Q4 營運表現：亞泥 (1102) 2025Q4 獲利下滑，主要受中國水泥業務（亞泥中國、山水水泥）報價自高基期回落及旺季不旺影響。此外，因應中國產能置換政策，多數水泥企業於 2025Q4 密集進行舊產線汰換，並認列一次性資產減損，對獲利造成影響。
- 2025 全年營運表現：儘管 2025Q4 表現疲軟，但 2025 全年營業利益達 8,406 百萬台幣，年增 6%。主要受益於中國水泥市場競爭格局改善，以及煤炭成本較 2024 年下滑，帶動亞泥中國全年營業淨利成長。
- 各部門概況：
- 台灣水泥：房市熱度雖降，但產品組合優化，高階混凝土需求提升，帶動報價與毛利率成長，全年營業淨利增加。
- 嘉惠電力：2025Q4 因天然氣價格偏弱及台電調度減少，獲利略低於同期。
- 不銹鋼：下游拉貨放緩，價量齊跌，但透過訂單縮減，2025Q4 維持損益兩平。
- 展望：預期 2026 年中國水泥需求下降趨勢將放緩，呈現 L 型復甦；台灣水泥需求則偏向盤整。電力事業 2026 上半年因低基期表現可期，但下半年面臨能源價格不確定性。
- 股利政策：董事會決議 2025 年盈餘配發現金股利 2.3 元，配發率提升至 88%，高於 2024 年的 66%。
2. 亞泥主要業務與產品組合
- 核心業務：亞泥業務主要分為三大類：水泥（合併子公司：亞泥台灣、亞泥中國）、非水泥（合併子公司：電力、不鏽鋼等）及投資（權益法認列：遠東新、裕民、山水水泥等）。
- 各事業群表現與展望：
- 台灣水泥與預拌混凝土：2025 年受惠於科技廠辦對高品質混凝土的需求，產品組合持續改善，報價與毛利率穩健成長，全年營業淨利年增 16%。展望 2026 年，市場需求預期持平，將維持謹慎樂觀。
- 中國水泥：2025Q4 因報價下滑及認列湖北亞東舊產線資產減損約 8,000 萬人民幣，導致單季營業淨利大幅下滑。然而，2025 全年因惡性競爭減緩及煤炭成本下降，營業淨利年增 487%。黃岡二號新產線預計於 2026Q2 投產，預期將提升生產效率並降低成本。
- 嘉惠電力：2025Q4 發電量減少，營業淨利略低於同期。展望 2026Q1，因去年同期有大修工程，基期較低，加上氣價成本紅利，預期表現將優於同期。然而，中東地緣政治風險可能推升天然氣價格，為下半年獲利帶來不確定性。
- 遠龍不銹鋼：2025 年下游需求疲弱，並認列一次性跌價損失導致全年虧損。展望 2026 年，市況相對平穩，預期營運將維持穩定，不至於出現大幅虧損。
- 權益法投資：
- 遠東新：製造本業雖辛苦，但下半年資產活化帶來獲利改善。
- 裕民：下半年受惠於中美關係和緩，運價回升，獲利改善。
- 山水水泥：受北方水泥報價下跌及資產減損影響，2025Q4 呈現虧損。
3. 亞泥財務表現
- 關鍵財務指標：
- 2025 全年：合併營收 71,039 百萬元 (年減 7%)，營業毛利 11,239 百萬元 (年增 1%)，營業利益 8,406 百萬元 (年增 6%)，歸屬於母公司淨利 10,030 百萬元 (年減 22%)，EPS 為 2.83 元。
- 2025Q4：合併營收 17,890 百萬元 (年減 14%)，營業利益 1,798 百萬元 (年減 44%)，歸屬於母公司淨利 1,945 百萬元 (年減 49%)，EPS 為 0.55 元。
- 驅動與挑戰因素：
- 正面因素：2025 年中國煤炭成本下滑，為水泥業務帶來成本節約效益；台灣水泥事業產品組合優化，獲利能力提升。
- 負面因素：2025Q4 中國水泥報價疲軟，加上認列產能置換相關的資產減損；權益法投資的山水水泥虧損擴大，對業外收益造成較大影響。
- 資本支出：2025 年合併資本支出約 40 億元，與前一年度持平。中國地區因黃岡二線建置，資本支出有所增加。
4. 亞泥市場與產品發展動態
- 中國市場趨勢：
- 政策導向：中國「十五五」計畫從「高速增長」轉向「高品質發展」，房地產與基建不再追求量的擴張，而是結構性調整。行業重心從價格戰轉向效率與成本競爭。
- 需求展望：預期 2026 年水泥需求降幅將收斂至個位數。房地產政策以去庫存為主，新開工仍在下降週期但降幅趨緩。
- 供給側改革：
- 錯峰生產：仍是主要控產手段，但邊際效益遞減，行業高度依賴自律。
- 產能置換：政府要求「核准產能等於實際產能」，促使企業淘汰落後產線，進行汰舊換新，有助於提升整體產業的生產效率與環保水平。
- 碳交易：水泥業於 2025 年正式納入，初期因配額相對寬鬆，對成本影響有限，但長期趨勢是透過碳排放強度來控制配額，將引導企業進行減碳。
- 台灣市場趨勢：
- 需求展望：2025 年水泥需求成長 3%。展望 2026 年，因房市政策調控為主，預期市場需求將趨於平穩。
- 競爭與政策：
- 進口水泥：來自東南亞的進口水泥仍對國內市場價格構成壓力。繼對越南實施反傾銷後，水泥公會正研擬對印尼、日本提出反傾銷調查。
- 台版 CBAM：產業界持續呼籲政府建立碳邊境調整機制，以確保本土與進口水泥在碳成本上的公平競爭。
5. 亞泥營運策略與未來發展
- 長期發展計畫：
- 中國產線優化：透過產能置換政策，將產能集中於效率更高、成本更低的優勢產線，如即將投產的黃岡二線。此舉不僅提升生產效率，也因新廠區鄰近礦山，可降低運輸成本。
- 資本支出重點：未來投資將聚焦於產能擴充與製程改善、節能減排、發展循環經濟（提高替代原料與燃料使用），以及在廠區建置綠電設施。
- 競爭定位：
- 在中國市場，透過產線汰舊換新，提升能耗與生產效率指標，將拉大與中小型企業的競爭差距。
- 在台灣市場，專注於高附加價值產品，如高階混凝土，以提升獲利能力，應對市場波動。
- 風險與應對：
- 中國市場風險：需求低迷是主要挑戰。公司以提升營運效率、降低生產成本作為應對策略。
- 台灣市場風險：進口水泥的價格競爭。公司與同業公會共同推動反傾銷及台版 CBAM 政策，以維護市場秩序。
- 能源價格風險：電力事業面臨天然氣價格波動風險。公司將密切關注國際能源市場變化，並依合約機制反映成本。
6. 亞泥展望與指引
- 中國水泥展望：
- 噸毛利：預期 2026 年全年噸毛利將與 2025 年的 25 元人民幣水準相當。2026Q1 因價格基期較高，噸毛利可能與 2025Q4 的 20 元人民幣附近持平。
- 煤炭成本：預期 2026 年煤價將在每噸 700 多元人民幣區間盤整，與 2025 年差異不大。
- 台灣水泥展望：
- 供需：預期 2026 年需求與報價皆維持平穩。主要觀察變數為央行信用管制政策的後續動向。
- 非水泥事業展望：
- 嘉惠電力：2026 上半年因低基期，營運表現可望優於去年同期。下半年需關注地緣政治對天然氣價格的影響，可能導致利差收窄。
- 遠龍不銹鋼：2026 年市況平穩，預期營運持穩。
7. 亞泥 Q&A 重點
Q1: 2026 年第一季及全年的噸毛利展望？
A1: 2025 全年噸毛利約 25 元人民幣。預計 2026Q1 的噸毛利會與 2025Q4 差不多，約在 20 元人民幣附近。展望 2026 全年，噸毛利可能維持與 2025 年相當的水準。
Q2: 動力煤的採購來源？印尼限制開採的影響？
A2: 亞泥中國採購中國境內煤炭，台灣則以澳洲為主，因此不受印尼政策影響。
Q3: 嘉惠電力的天然氣庫存天數？若無供氣能否發電？
A3: 嘉惠電力本身無天然氣儲存槽，依賴中油供應。目前台灣天然氣庫存約可使用兩週。若台灣天然氣斷供，嘉惠電力將無法發電。
Q4: 油價波動是否會間接影響煤價及水泥毛利？
A4: 不排除此可能性。若油價持續上漲，可能帶動煤炭需求，但實際影響需視全球石油產量、其他替代能源的調節能力及煤炭供給等多重因素，目前仍需觀察。
Q5: 台灣碳費的影響及 2026-2027 年供需看法？
A5: 目前亞泥台灣的碳成本約為每噸二氧化碳 20 元台幣，換算後對每噸水泥生產成本影響約 16 元台幣，年度總影響約 5,000 萬台幣。2026 年台灣水泥需求預估平穩。
Q6: 中國水泥業課徵全國統一碳費的影響？
A6: 中國目前並未對水泥業課徵統一碳費，而是實施「碳交易」。2025 年水泥業已納入，但初期免費配額相對寬裕（依 2024 年實際排放量給予），因此短期內對多數企業的成本影響不大。未來配額將與碳排放強度掛鉤。
Q7: 台灣下游預拌廠拉貨情況？
A7: 出貨量有微幅減少，但公司策略上優先供應高毛利的高值化訂單，因此儘管量略減，毛利與獲利仍在提升。
Q8: 印尼限制鎳礦出口對不銹鋼業務的影響？
A8: 短期可能刺激不銹鋼價格上漲，但中長期仍取決於市場需求，整體影響有限。
Q9: 原物料上漲與缺電對電力事業的營運看法？
A9: 天然氣價格若因戰爭上漲，嘉惠電力的營收會增加，但發電利差可能會下滑。
Q10: 未來配息政策是否會維持固定金額或比例？
A10: 不會。董事會每年將根據公司現金流、資本支出需求及市場狀況進行動態調整，不提供絕對的指引。
Q11: 儲能業務的相關展望？
A11: 目前儲能業務仍處於初期研究與評估階段，尚未有實際投入。
Q12: 2025Q4 及 2026Q1 的煤炭成本？
A12: 2025Q4 的煤炭成本為 692 元人民幣/噸。2026Q1 的目標約在 730 元人民幣/噸附近。
Q13: 2026 年中國是否還會有資產減損？
A13: 有可能。因為四川和江西仍有舊產線需進行產能置換，但具體時間點與金額尚不確定。
Q14: 產能置換後，單噸成本的變化？
A14: 長期來看，將舊產線關閉並將產能集中於高效產線，單噸生產成本將會下降。公司內部有試算，但因涉及新投入的折舊、產銷調配彈性等複雜變數，目前不便對外提供具體數字。此置換是因應政府政策要求，也是提升企業長期成本效益的必要措施。
免責聲明
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