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1. 榮惠集團(開曼)營運摘要
榮惠集團 (6924) 於 2025 年的營運表現，若以新台幣計價，營收較 2024 年下滑 4%，主要受匯率影響；若以美金計價，營收則持平微幅成長。2025 年毛利率為 22.4%，每股盈餘 (EPS) 為 5.68 元。
值得注意的是，公司 2025 年營運表現呈現逐季走強的趨勢，特別是 2025Q4 在 AI 伺服器相關產品出貨帶動下，單季 EPS 達到 2.44 元，毛利率提升至 26.2%。
展望未來，公司對 2026 年持正面樂觀看法，預期 2026 年第一季及第二季的營運表現可望延續 2025 年第四季的強勁動能，呈現淡季不淡的態勢。公司將持續深化在 AI 液冷及氣冷市場的佈局，並積極拓展歐洲與墨西哥市場，以分散營運風險並尋求新的成長動能。
2. 榮惠集團(開曼)主要業務與產品組合
- 核心業務: 公司採輕資產營運模式，定位為一個整合性服務平台，主要服務日系客戶，提供少量多樣的印刷電路板 (PCB)、工業控制 (IPC) 應用產品及 AI 伺服器電子零組件。業務範圍涵蓋業務開發、工程研發、品質管理至倉儲物流，有效降低客戶與供應商之間的交易成本。
- 地理分佈: 公司在全球 10 個國家設有 11 個據點，主要銷售市場集中在東南亞 (2025 年營收佔比 63.9%)，其餘為中國、日本及台灣。目前正積極拓展歐洲與美洲市場。
- 客戶結構: 日系客戶為營運基石，佔比長期維持在 75% 以上。日系客戶開發時間長，但忠誠度高，有助於維持營運穩定性。
- 產品應用組合:
- 2025 年營收佔比: 消費性電子 41.7%、汽車電子 36.3%、工業用電子 12.4%、資料中心/AI 伺服器 2.4%。
- 2025 年毛利佔比: 消費性電子 40.5%、汽車電子 38.2%、資料中心/AI 伺服器 10.9%、工業用電子 6.8%。
- 業務轉變: 2025 年車用電子營收佔比下滑，主因是日系車廠在電動車市場面臨中國品牌競爭；消費性電子則因德國料理機、荷蘭咖啡機、英國吸塵器等產品放量而顯著成長。
- AI 伺服器業務: 雖然營收佔比不高，但因技術門檻與附加價值較高，對公司毛利貢獻顯著，是未來重要的成長引擎。
3. 榮惠集團(開曼)財務表現
- 2025 全年度財務概況:
- 營業收入: 16.93 億新台幣，年減 4%。
- 營業毛利: 3.80 億新台幣，毛利率 22.4%。
- 營業利益: 1.53 億新台幣，營業利益率 9.0%。
- 稅後淨利: 1.18 億新台幣，淨利率 7.0%。
- 每股盈餘 (EPS): 5.68 元。
- 2025 季度表現:
- 公司毛利率自 2025Q1 的 19.6% 逐季提升至 2025Q4 的 26.2%。
- EPS 同樣呈現逐季成長趨勢，由 2025Q1 的 1.32 元成長至 2025Q4 的 2.44 元。
- 此成長趨勢主要受惠於 AI 伺服器相關產品在 2025 年下半年出貨量逐步回升。
- 財務驅動與挑戰:
- 驅動因素: AI 相關產品的高毛利特性優化了產品組合；消費性電子產品出貨穩定成長。
- 挑戰因素: 2025 年營收以新台幣計價下滑，主因為匯率影響 (2024 年美金兌台幣約 34，2025 年最低至 28-29)。此外，業外因匯損等因素影響，導致稅後淨利較前一年度下滑。
- 股利政策:
- 2025 年擬配發現金股利 5 元，現金股利發放率達 88%。
- 公司表示，因業績與現金流穩定，且 2026 年無重大資本支出，決定以較高的發放率回饋股東。
4. 榮惠集團(開曼)市場與產品發展動態
- AI 伺服器液冷系統:
- 公司提供 CDU (冷卻液分配單元) 的關鍵零組件，包括客製化的 PCBA、機構件、觸摸屏模組、熱交換器，以及標準品的閥門、快接頭、感測器等。
- 產品具高信賴性要求，一旦被終端客戶採用，生命週期可達 5 年以上，客戶黏著度高。
- 新產品進程: 與美國供應商合作的熱交換器預計於 2026Q2 開始貢獻營收；電子閥門與幫浦則在開發中，預計 2027Q1 開始貢獻。
- AI 伺服器氣冷系統:
- 傳統氣冷在 AI 伺服器中仍扮演輔助散熱的角色，市場預估 2024 至 2031 年複合年增長率約 11%。
- 公司已於 2024 年切入風扇馬達用 PCB，並持續整合機構件，提供更完整的解決方案。機構件產品已送樣承認，預計 2026 年第三或第四季有機會量產。
- 車用電子:
- 公司在汽車供應鏈中主要扮演 Tier 3 角色，供貨給 Tier 2 的 EMS 廠，目前 90% 業務屬於此模式。
- 正積極拓展 Tier 1 客戶，並已取得少量訂單。
- 產品應用從傳統的車燈、空調、儀表板等，擴展至技術要求更高的安規產品，如電動車電池管理系統 (BMS) 的 DC/DC PCB 及動力方向盤 (EPS) 馬達相關產品。
- 新興市場布局:
- 無人機: 已透過日系客戶，小量出貨給美國送貨無人機公司 Deliverly。
- 機器人: 正在為日系客戶開發機器人關節所需之減速馬達 PCB，產品已在送樣認證階段。
5. 榮惠集團(開曼)營運策略與未來發展
- 長期計畫與成長動能:
- 全球化佈局: 複製在亞洲市場成功的服務平台模式，拓展至全球三大市場（亞洲、美洲、歐洲），以分散地緣政治風險。
- 歐洲: 於 2024 年設立的義大利辦事處，因業務已進入量產階段，計劃於 2026 年升級為子公司，提供更全面的在地服務。
- 美洲: 於 2025 年設立墨西哥辦事處，目前已開始有樣品及試產訂單。
- 產品價值提升: 持續從單純的 PCB 銷售，轉向提供附加價值更高的整合性服務，如 PCBA 組裝及機構件整合方案，以提升毛利率。
- 全球化佈局: 複製在亞洲市場成功的服務平台模式，拓展至全球三大市場（亞洲、美洲、歐洲），以分散地緣政治風險。
- 競爭優勢:
- 微笑曲線兩端的核心能力: 掌握前端的技術研發、客戶開發，以及後端的市場服務與品牌通路，將毛利較低的製造環節外包。
- 客戶深度綁定: 與日系車用客戶建立長期穩固的合作關係，進入門檻高，不易被取代。
- 跨文化團隊: 擁有八個不同國籍的員工，高階經理人包含日籍同事，能有效消弭與客戶間的語言和文化隔閡。
6. 榮惠集團(開曼)展望與指引
- 整體展望: 公司對 2026 年的營運抱持正面樂觀的態度，預期將持續成長。
- 成長驅動力:
- AI 伺服器市場: 預期 2026 年 AI 相關業務將有顯著成長。公司預估其成長率將高於市場預估的 22.65%，主要來自於新增的台系與美系 CDU 客戶，以及熱交換器、冷卻液等新產品的導入。
- 車用電子市場: 預期在開發新產品與新客戶的努力下，車用電子業務將在 2026 年重回成長軌道。
- 歐美市場擴張: 隨著歐洲子公司與墨西哥辦事處的業務逐步開展，預期在 2027 至 2028 年間能見到爆發性成長。
- 風險與應對:
- 供應鏈風險: 針對近期原物料（如玻纖布、銅）缺貨與漲價問題，公司為每個客戶預備 2-3 家合格供應商，並在泰國設有 1.5 至 2 個月的安全庫存，以應對交期延遲（目前約 2-3 週）的挑戰。
7. 榮惠集團(開曼) Q&A 重點
Q1: 公司強調輕資產模式的好處為何？在目前缺料嚴重的情況下，此優勢是否存在？
A:
- 輕資產優勢: 公司定位為整合性服務平台，專注於業務開發、品質管理、技術研發與倉儲，避免了自建工廠的巨大資本支出，使其能更彈性地擴展至 PCB 以外的產品領域（如機構件），滿足客戶多元需求。此模式有效降低了供應商的獲客成本與客戶的採購管理成本。
- 缺料應對: 公司對每個客戶都會認證 2-3 家供應商，不會依賴單一來源。當主要供應商出現缺料或交期延遲時，可啟用其他供應商來應對。目前交期延遲約 2-3 週，但公司在泰國備有 1.5 至 2 個月的倉儲庫存，足以應對此狀況。
Q2: 公司的營運模式類似微笑曲線，如何與日系車廠等客戶建立如此深度的綁定效益？此模式的可持續性與國際化擴展的潛力為何？
A:
- 客戶黏著度: 日系車用產業的進入門檻極高，一旦成為合格供應商，客戶因信賴性與設變成本考量，不會輕易更換。榮惠透過提供 PCB 以外的多元產品，進一步加深綁定，合作關係可長達二、三十年。
- 國際化潛力: 此服務平台模式已在東南亞深耕近 20 年並被證實有效。許多現有的日系客戶在歐洲、墨西哥也設有工廠，這使得公司在拓展新市場時，能更快速地切入供應鏈，成功機率非常高。
Q3: 2026 年 AI 相關業務的營收比重預估為多少？在車用領域，Tier 1 與 Tier 2 客戶的比重各是多少？
A:
- AI 營收比重: 公司未提供 2026 年的財務預測，因此不便預估具體數字，但強調與 2025 年相比，將會有比較顯著的成長。
- 客戶比重: 目前車用業務中，90% 仍是出貨給 Tier 2 的 EMS 廠。公司已開始與 2-3 家 Tier 1 廠商合作，但目前訂單量仍小，尚在持續努力中，因 Tier 1 的認證時間更長。
Q4: 除了車用和 AI，公司在無人機或人形機器人等新興趨勢上是否有佈局？
A:
- 無人機: 公司已有佈局。透過日系客戶，為一家美國獨角獸公司 Deliverly 提供送貨用無人機的零組件，過去兩年已有持續性的小量出貨。
- 機器人: 公司也透過日系廠商進行佈局，主要提供機器人關節所需的減速馬達等產品的 PCB，目前已在送樣認證階段。公司看好這些領域的未來潛力。
Q5: 關於缺料問題的補充提問，目前交期延長多久？額外尋找供應商是否困難？
A:
- 供應商策略: 公司並非在缺料時才臨時尋找新供應商，而是在導入階段就一次推薦 2-3 家合格供應商給客戶並完成認證，以備不時之需。
- 交期影響: 目前缺料造成的交期延遲約 2-3 週。公司利用泰國倉庫 1.5 至 2 個月的庫存作為緩衝，以確保客戶生產不受影響。
免責聲明
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