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1. 裕民營運摘要
裕民 (2606) 於 2025 年的營運表現維持穩健。儘管 2025 年 BDI 平均指數為 1,681 點，較 2024 年的 1,755 點下滑 4.2%，公司全年合併營收仍達新台幣 155.66 億元，稅後淨利為 36.4 億元，每股盈餘 (EPS) 為 4.31 元。
公司持續推動船隊現代化與環保轉型，為台灣首家在超大型礦砂輪 (VLOC) 上安裝旋轉風帆 (Rotor Sail) 的航運公司，預計可減少 12% 的碳排放。同時，公司也是台灣第一家營運 LNG 雙燃料動力船的業者，其碳排放較傳統燃油船減少約 35%。
展望 2026 年，市場預期將呈現溫和復甦。主要支撐因素來自於貿易航線改變所帶來的結構性延噸海浬 (tonne-mile) 增長，以及新船訂單處於低檔、老舊船舶面臨淘汰與特檢等因素導致的有效運力供給受限。然而，市場仍面臨西非礦源增產速度的不確定性、煤炭需求結構性走弱，以及中東地緣政治等風險。
2. 裕民主要業務與產品組合
裕民航運為遠東集團旗下公司，核心業務為全球性乾散貨運輸服務。公司長期目標為船隊規模達到 100 艘以上，總載重噸位突破 1,000 萬噸。
- 船隊結構：截至 2026 年 3 月，公司營運船隊共 71 艘 (含自有、管理與合資)，另有 13 艘新船在建中，總船隊規模將達 84 艘。船隊以海岬型 (Capesize) 船為營運主力。
- 船隊優勢：自有船隊平均船齡僅 7.5 年，遠低於市場平均的 12.9 年。節能環保的 Eco-vessel 佔比高達 94%，遠優於市場平均的 40%，此競爭優勢使裕民的船舶在各船型市場上皆能取得優於市場平均的日租金表現。
- 2025 年營收貢獻：
- 海岬型 (Cape): 55%
- 巴拿馬型 (PMX): 18%
- 超級靈便型 (Supra): 9%
- 其他 (含租入船、管理、水泥船等): 18%
- 合約配置：公司採取穩健的營運策略，在波動較大的海岬型船市場，長約比率達 57% 以鎖定穩定獲利；而在中小型船市場則保持較高的現貨比率 (約 73-74%)，以靈活調度抓住市場機會。
3. 裕民財務表現
- 2025 全年關鍵財務數據：
- 營業收入：15,566 百萬新台幣 (年減 4.8%)
- 營業毛利：4,484 百萬新台幣 (年減 14.1%)
- 營業淨利：3,704 百萬新台幣 (年減 17.4%)
- 稅後淨利：3,640 百萬新台幣 (年減 22.2%)
- 基本每股盈餘 (EPS)：4.31 元
- 業績驅動與挑戰：公司財務表現與 BDI 指數高度相關。2025 年 BDI 指數小幅回落，影響整體營收與獲利。然而，憑藉高品質的節能船隊，公司各船型日租金表現均超越市場基準，例如海岬型船的期租等價 (TCE) 較市場指數高出 8% 至 20%，巴拿馬型船則高出 7% 至 34%，展現出強大的營運韌性。
- 2026 年初至今市場表現：截至 2026 年 3 月，散裝航運市場表現優於去年同期，打破過往年初的季節性疲軟。海岬型船平均日租金達 26,402 美元 (年增 103%)，巴拿馬型及超級靈便型亦有 43% 至 68% 的年增幅，顯示市場基本面有所改善。
4. 裕民市場與產品發展動態
- 需求面趨勢：由「貨量」轉向「距離」
- 2026 年全球乾散貨貿易量預估僅微幅成長 0.6%，但考量運輸距離的延噸海浬 (tonne-mile) 需求預計成長 1.9%。
- 鐵礦石：貿易結構正從太平洋區轉向大西洋區。來自西非幾內亞與巴西的長航程貨源佔比持續提升，顯著拉長船舶週轉天數 (例如：西非至中國航程約 93 天，澳洲至中國僅約 30 天)，成為支撐運力需求的關鍵。
- 鋁土礦：受惠於電動車與再生能源發展，中國對鋁的需求強勁，帶動鋁土礦海運需求預估成長約 5%，是乾散貨中成長動能最強的品項之一。
- 穀物：美中穀物貿易航線出現結構性改變。為規避巴拿馬運河高昂的通行費與壅塞，約 80% 的船隻改繞道好望角，單趟航程增加約 10 天以上，同樣推升延噸海浬需求。
- 供給面趨勢：有效運力持續受限
- 新船訂單：散裝船新船訂單佔現有船隊比例僅 12.5%，處於歷史低檔，未來幾年新增運力有限。
- 船齡老化：全球約 31% 的散裝船船齡超過 15 年，這些老舊船舶在營運上受到限制 (如無法停靠澳洲港口)，且燃油效率較差。
- 特檢高峰：2010-2012 年交付的大量船舶，將於 2026-2028 年集中進入 15 年大修特檢高峰期，每艘船將脫離市場 3-4 週。加上修船廠塢位資源有限，將進一步壓縮市場有效運力供給。
- 貨物多元化：散裝船承運的貨物類型逐漸多元，除了傳統原物料，也開始運輸風力發電機、挖土機等設備，有助於提高船舶利用率。
5. 裕民營運策略與未來發展
- 長期計畫：持續擴充並優化船隊，朝向總數 100 艘、1,000 萬載重噸的目標邁進。專注於投資高效、節能的環保船型，以符合日益嚴格的國際環保法規。
- 競爭定位：公司的核心競爭力在於其年輕化、高效率的節能船隊。高達 94% 的節能船比例，不僅能滿足客戶對環保的要求，更能創造優於市場的租金收益，鞏固市場領先地位。
- 跨足新領域：公司與日本航商合資建造的 LNG 運輸船將於 2026 年第二季交付，並已簽訂長期租約，此舉象徵裕民跨足天然氣運輸領域，尋求多元化且穩定的收入來源。
- 地緣政治應對：針對中東衝突，公司評估對散裝航運的直接衝擊有限 (行經該區域的貿易量僅約 2%)。但衝突導致的油價上漲、保險成本增加與航線繞行，雖短期推升營運成本，但長期可能因有效運力收緊而支撐整體運價。
6. 裕民展望與指引
裕民對 2026 年乾散貨市場抱持溫和復甦的看法。市場的結構性支撐主要來自延噸海浬增長與有效運力供給受限兩大因素。
- 正面因素 (上行動能)：
- 長航程貿易：巴西與西非鐵礦石、幾內亞鋁土礦的出口增長，以及穀物貿易繞道，將持續推升延噸海浬需求。
- 港口建設：幾內亞博凱 (Boké) 深水港的建設，未來有望改善當地出口瓶頸，提升裝卸效率。
- 需求可預期性：鋁土礦因與能源轉型相關，需求具備長期可見度。
- 潛在風險 (下行風險)：
- 供應鏈瓶頸：西非幾內亞鐵礦石的產量增長速度，短期內仍受限於鐵路與港口效率，實際出貨量可能不如預期。
- 煤炭需求：在全球能源轉型趨勢下，煤炭海運需求面臨結構性走弱的壓力。
- 短期庫存：中國港口鐵礦石庫存目前處於高位 (約 1.8 億噸)，短期可能對海岬型船運價形成修正壓力。
7. 裕民 Q&A 重點
Q：目前中東波斯灣的情勢對散裝船的影響為何？困在裡面的船型與比例大概是多少？
A：對散裝航運的直接影響有限。行經該區域的散裝貿易量佔全球不到 2%，且主要為中小型船運輸肥料、鋼材等。根據市場估計，目前受困在波斯灣的 3,000 多艘船中，海岬型船僅約 12 艘。主要受困的是油輪 (VLCC) 與天然氣船 (LNG/LPG)，因此這些船型的現貨運價飆漲。散裝船因受困數量少，市場上可供營運的有效運力仍然充足。
Q：如果伊朗封鎖賀木茲海峽，散裝船是否也無法進出？
A：是的。一旦封鎖，保險公司將不承保該區域的航行風險，船東不會冒險進出，因為隨時可能遭受攻擊。近期已陸續有貨櫃輪與散裝輪遭受攻擊的案例。
Q：近期燃油價格大漲，對公司的成本與運價反應有何影響？
A：燃油成本確實是負面因素。船用燃油價格已從每噸約 500 美元漲至超過 1,100 美元，幾乎翻倍。雖然燃料供應尚無問題，但價格高昂。通常燃油價格上漲會傳導至運費 (每噸運價)，例如巴西到中國的鐵礦石運費已從每噸 24-25 美元漲至 30 美元。但這未必完全反應在日租金上，近期海岬型船的日租金反而有約 10% 的修正，顯示市場信心受到短期衝擊。
Q：公司預計 2026 年交付的 LNG 船，其合約與獲利模式為何？
A：該船是裕民與日本航商以 50/50 比例合資建造，預計於 2026 年 6 月左右交付。交付後即開始履行長期租約，合約期長達 10-15 年。由於是合資公司，其營收不會計入裕民的合併營收，相關獲利將以權益法認列。
Q：目前 LNG 船的長約與現貨價格差異多大？
A：目前因中東局勢導致現貨船供給極度緊張，現貨市場日租金已飆升至 20 幾萬美元。而長約價格相對穩定，通常不會超過 10 萬美元。我們的合資船是簽訂長約，雖然無法享受現貨市場的暴利，但能提供長期穩定的現金流與獲利貢獻。
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