富果觀點
- 嘉澤產品涵蓋各式終端應用，連接器規格開發完整，產品備受原廠肯定
- 伺服器短期受 AI 伺服器排擠效應影響，出貨量將下滑。然隨兩大新平台滲透率提升，嘉澤營運有望重回成長
- PC 庫存已恢復健康水位，然需求預期仍無法明顯回溫，2024 年相關業務僅個位數成長
- 嘉基高速傳輸線材持續受惠 PC 周邊規格提升，以及打入伺服器供應鏈，營收具成長潛力
- 受惠伺服器新平台滲透率持續提升，帶動 CPU 插槽量價均增下，嘉澤 2024 年獲利將可成長
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嘉澤公司簡介，嘉澤端子
嘉澤（市：3533）成立於 1986 年，公司主要業務為連接器設計、生產與銷售，為全球前三大的 CPU Socket（插槽）供應商。
公司 2022 年營收占比為伺服器 30%、PC（包含 NB 和 DT）38%、策略夥伴 12~13%（配合夥伴需求客製化生產）、車用 3~4%、工業用 4~5% 以及子公司嘉基（市：6715）12%。公司近年來伺服器占比持續提高，自 2018 年的 25% 成長至 2022 年的 30%，並同步帶動毛利率顯著提升。
Source：嘉澤、富果研究部
公司經營績效佳，經營層持有超過四分之一股權，股權集中穩定
嘉澤由現任董事長暨研發處處長朱德祥先生和總經理何德佑先生兩兄弟共同創立，帶領公司逐步成為全球 CPU 插槽市占率前三大的公司。近年來營收持續快速成長，經營績效佳。
Source：嘉澤、富果研究部
股權部分，經營團隊相關投資公司合計持有約 26% 股權，占比雖些微至 2015 年的 34% 下滑，但稀釋比例與近十年現金增資與發行可轉債股本稀釋比例接近（約增加 19%），判斷整體股權仍屬集中穩定。
Source：嘉澤、富果研究部
嘉澤產品涵蓋各式終端應用，連接器規格開發完整，產品備受原廠肯定
公司產品涵蓋各式終端應用，並持續開發各介面規格產品，目前能夠供應包含 CPU Socket、DDR、PCIe、M.2 等插座、插槽，產品佈局完整。公司產品目前已打入 Intel、AMD 供應鏈，且 CPU Socket 市占率於兩大品牌均為前三大（AMD 更穩定維持在近五成），產品已備受原廠肯定。
Source：技嘉、富果研究部
以終端應用占比來看，目前伺服器、PC 應用占公司近七成營收，以下將分別深入分析。
伺服器短期受 AI 伺服器排擠效應影響，出貨量將下滑。然隨兩大新平台滲透率提升，嘉澤營運有望重回成長
在<富果 2023 下半年投資洞察報告>中提到，由於 AI 伺服器單臺售價（約 20 萬美元，此處特指訓練用 AI 伺服器）是通用伺服器的 10~15 倍，在企業、CSP 資本支出有限下，為發展各家 AI 模型而加大採購 AI 伺服器將壓縮到部分通用伺服器的採購量。
其中 CPU Socket 和 DRAM 插槽等連接器在 AI 伺服器中用量不會增加（根據 CPU 規格有相對應最高的 DRAM 條數）；雖 PCIe 插槽因 GPU 主板需連接至 CPU，而新增 16-20 個連接器，不過目前該產品主要由美系廠商把持，嘉澤受惠程度有限。
因此在通用伺服器出貨量受 AI 伺服器排擠而下滑，且嘉澤在 AI 伺服器受惠程度有限下，2023 年伺服器業務營運較為低迷。
不過展望 2024 年，根據 TrendForce 預估，在終端去庫存順利結束的前提下，2024 全年伺服器出貨量有望年增 2~3%。根據供應鏈訪查結果，目前多數廠商預估終端庫存可在 2023Q4 恢復正常水平，加上觀察 NVIDIA（Nasdaq：NVDA）2023Q2 電話會議針對其新款加速卡 L40S 所開出的展望，公司預期 2023Q3 該產品可貢獻約 10% 的總營收，亦隱含了通用伺服器出貨受排擠的情況有望緩解（見註）。
註：L40S 採用加速卡形式銷售，插上通用伺服器原有的 PCIe 通道即可使用
Source：NVIDIA
故富果預期，2024 年伺服器出貨恢復年增可期，且公司現已成為 Intel 的 Tier 1 供應商，市占率有望提升至 30%（過去約 10~15%），整體出貨量成長率可超過產業平均值。
另外，兩大品牌新平台產品在架構改動下，CPU 針腳數均顯著增加，其中 AMD Genoa 直接從前一代的 4,094 個大幅提升至 6,096 個（採用 SP5 Socket），Intel 則自 4,189 個增加至 4,677 個（採用 E1 Socket）。據研究部訪查，Intel E1 Socket ASP 較前一代約提升 15% 以上，而 AMD SP5 Socket 在針腳數增幅更大下，推估 ASP 可提升 40% 以上。
Source：ServeTheHome
綜合參考供應鏈對兩大新平台滲透率可於 2024 年底達 50% 的預估，預期嘉澤 2023、2024 年伺服器相關營收 YoY 分別為 -2% 和 +17%。
