DRAM 大廠 美光（NASDAQ：MU） FY2023Q3（2023/3~5 月）營運雖持續虧損，然幅度已較上季縮小，並預計產業已觸底將開始回溫，以下為電話會議重點及最新觀點：
富果觀點
- FY2023Q3 虧損幅度較上季大幅減少。然下季財測因受中國禁令影響，預計回溫有限
- 記憶體價格雖持續下跌，然從美光本季位元出貨量增加，以及下游模組廠營收回溫來看，判斷產業已落底，未來將逐季好轉
- 本季車用部門持續成長，PC、手機則已落底，資料中心雖 AI 需求強勁，然尚難以彌補傳統伺服器的衰退
- 美光再度下修資本支出，判斷 DRAM 於 2023 下半年重回供不應求
- 美光中國禁令影響超出預期，然因 DRAM 寡占特性，三大廠會控制整體供給，判斷長期來看其他市場的需求可補回美光在中國的損失
FY2023Q3 虧損幅度較上季大幅減少。然下季財測因受中國禁令影響，預計回溫有限
美光 FY2023Q3 營收 37.5 億美元（以下同），QoQ+1.6%、YoY-56.6%，高於財測中位數 37 億元；毛利率 -17.8%，QoQ+15.1ppts、YoY-64.5ppts，優於財測高標 -18.5%（主要因認列 4 億元庫存減損，影響毛利率 11%）；EPS -1.73 元，QoQ+0.39 元、YoY-4.07 元，整體營運優於財測，虧損幅度較上季大幅減少。
Source：美光、富果研究部
公司預估 FY2023Q4（2023/6~8）營收為 37.0~41.0 億元；毛利率 -8.0~-13.0%；稀釋後 EPS 為 -1.12~-1.26 元，整體較本季成長。
從下季財測來看，營收水準與本季相當，估計因受到中國禁令影響。而毛利率雖有明顯好轉，但如果與本季剔除存貨減損的毛利率 -7.5% 比較，並未有好轉。顯示公司雖表示下季產業開始回溫，然而營運的改善幅度仍有限。
註：以下年份若未有 FY 標誌，則皆為正常時間
記憶體價格雖持續下跌，然從美光本季位元出貨量增加，以及下游模組廠營收回溫來看，判斷產業已落底，未來將逐季好轉
本季美光營收佔比為 DRAM 71%、NAND Flash 27%。
其中 DRAM 營收 26.7 億元，QoQ-1.8%、YoY-54.7%，位元出貨量 QoQ+10%、ASP QoQ-10%。
NAND Flash 營收 10.1 億元， QoQ+14.5%、YoY-55.7%，位元出貨量 QoQ+30%、ASP QoQ-14~16%。
記憶體價格 2023Q2 雖持續下跌，然跌幅較上季收斂。且美光本季出貨量恢復季成長，代表下游客戶已逐漸開始拉貨。
根據 TrendForce 數據，預估 DRAM 合約價 2023Q3 QoQ-1~5%，並於 2023Q4 止跌回溫，而現貨價則已止跌。
NAND Flash 部分，晶圓價格將於 2023Q3 止跌上漲；但 SSD、eMMC、UFS 等模組價格持續下跌，估計 2023Q3 NAND Flash 均價 QoQ-3～8％，於 2023Q4 止跌。
Source：DRAM eXchange、Daiwa、Trendforce
從存貨角度來看，公司本季的存貨周轉天數為 168 天，QoQ-20%，並預期下季減少至 120 天，QoQ-27%，代表庫存高峰已過。
而從台灣下游的記憶體模組廠宇瞻、威剛、宜鼎、創見來看，2023/5 月營收皆開始回溫，且開始加大備貨，例如威剛的 DRAM 存貨備貨水位增加至 12 週，NAND Flash 則為 6~8 週，皆高於過往水平。判斷記憶體產業底部週期已到，未來將逐季好轉。
本季車用部門持續成長，PC、手機則已落底，資料中心雖 AI 需求強勁，然尚難以彌補傳統伺服器的衰退
資料中心：AI 伺服器比普通伺服器多用 6-8 倍的 DRAM，3 倍的 NAND Flash。
單以 DRAM 來看，AI 伺服器主要搭載的是 HBM 及 LP DRAM。
以 NVIDIA 的 DGX GH200 為例，其平台 DRAM 總容量為 144TB，其中約 122TB 為 LP DRAM（且 75% 為 LPDDR5），其餘 22 TB 則是 HBM。因此除了搭載量的增加外，附加價值亦將明顯增加。（HBM 的 ASP 為傳統 DRAM 的 3 倍）
HBM 部分美光預計 2024 年開始量產 ，短期尚難以貢獻營收。
然在 LP DRAM 部分，公司本季 LP DDR5 營收較 FY2023Q2 倍增，顯示 AI 相關客戶拉或強勁。
不過因單台 AI 伺服器價格為傳統伺服器的 15~20 倍，預估將會排擠到傳統伺服器出貨（若單純以價格倍數的一半衡量排擠效益，假設一台 AI 伺服器會排擠 7~10 台傳統伺服器，則記憶體的增加量將被此抵銷） 。因此短期內除了 HBM 受惠較明顯外（因傳統伺服器不會使用），一般的 DDR 受惠程度仍不明顯。
美光表示，目前傳統伺服器客戶存貨仍高，預計於 2023Q4 才會恢復正常水平。AI 需求雖強勁，今年仍然以帶動整體伺服器成長。
PC：公司進一步將 2023 年全球 PC/NB 出貨量由 YoY-4~-6% 下修至 YoY-11~-13%，整體需求持續疲軟，然客戶庫存已降至正常水平，位元出貨量已重回成長。
公司預計 DDR5 在 PC/NB 滲透率將在 2024 年超過 DDR4（目前滲透率大約 30%），DDR5 晶片尺寸較 DDR4 大，滲透率的增加將有助於抵銷 PC 出貨量結構性下滑的影響。
手機：公司將 2023 年全球手機出貨量由 YoY-1~-3% 下修至 YoY-4~-6%，需求仍未回溫，然目前手機 DRAM 庫存已恢復正常水位，預計位元出貨量將於下季恢復成長。
車用：本季營收創下歷史新高，YoY+7~9%，且車用長短料問題已逐漸緩解。從 Tesla、比亞迪 2023/6 月交車輛皆創下歷史新高來看，車用供應鏈問題已解決。
美光再度下修資本支出，判斷 DRAM 於 2023 下半年重回供不應求
美光 FY2023 年資本支出預計為 70 億元，YoY-40%，並減少買新設備預算 50%。且將新廠房開工率從減少 25% 提高到 30%。
目前三星、海力士、美光等三大原廠皆同步減產，合計共減產約 35%， 高於過往底部週期的減產幅度 30%。根據美光預估，2023 年 DRAM 供給將較去年減少 5~10%。
依此預估，2023 下半年 DRAM 的供需缺口將達4~6%（供不應求）。在減產效應下，價格將可回穩。產業於 2024 年重回成長。
美光中國禁令影響超出預期，然因 DRAM 寡占特性，三大廠會控制整體供給，判斷長期來看其他市場的需求可補回美光在中國的損失
中國在 2023/3 月底宣布將對美光的數據中心、伺服器等相關記憶體產品展開網路安全檢查。
公司目前在中國直間接營收曝險佔比約 25%，並預估約 13% 營收將受到影響，從下季開始反映在財報上。
目前除了資料中心相關的客戶被禁止外，包括小米、Oppo、Vivio 等中國手機廠也因政治考量，有可能停止和美光拿貨。若消費性 DRAM 也被禁止，短期對美光將有較大的影響。
然而，目前 DRAM 為寡占市場，三大廠合計市占率就達 95%，為穩定產業價格，將會控制整體的供給。
因此在整體供給固定下，對美光來說即使失去了中國市場，長期來看其他海外市場也會補回來。（比如原先中國空出的產能，就會轉往供應其他市場）。
這從美光近期宣布在印度投資 27.5 億美元建廠（70% 會由印度政府補助），又宣佈加大在台灣、日本的投資亦可略窺一二。
富果判斷，中國禁令雖在近期會對美光造成影響，然而長期來看，公司受的影響有限。
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責任編輯：林旻毅（持有高業、投信投顧證照，通過 CFA Level 2）
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