在 <台積電> 系列報告中， 我們認為台積電（市：2330）受惠於 5G、HPC、IoT、電動車等大趨勢，且又位居產業龍頭、具有技術領先優勢，未來營運將持續成長。
而台積電目前股價已創歷史新高，是否還具投資價值，我們參加了昨日（2021/1/14）舉辦的 Q4 法說會，並整理了幾個重點，看完這篇文章，你將會知道以下幾件事：
- 2021 年全球半導體產業前景展望
- 台積電 5nm 現況及 3nm 進展
- 台積電 2020 年財務狀況及 2021 年展望
產業面：
2021 年半導體產業將持續成長，台積電因技術優勢成長可望超出平均
預計 2021 年全球半導體產值（不含記憶體）將享有 YoY+8% 的成長； Foundry （晶圓代工）產業則為 YoY+10% ，顯示了隨疫情減緩，相關需求及新應用將持續回溫及普及。
而台積電總裁魏哲家認為受惠 5nm 先進製程的領先， 5G 智慧型手機、HPC、電動車等應用端的強勁需求，台積電 2021 年營收可望享有 YoY+14-16% 的成長。而長期來看，預計台積電 2020-25 年的營收 CAGR 將有望達 10-15%，高於先前預測的 5-10%。
5G、HPC、AI 是未來幾年的大趨勢，並帶動 5G 智慧型手機滲透率加速
5G、HPC（高效能運算）、AI 及其衍生出的新應用將會是未來幾年的大趨勢（Mega Trend）。而對台積電來說，包括 CPU、GPU、網路雲端（Networking）、加速器（Accelerator）在內的 HPC 應用將會是公司未來幾年的主要成長動能。
此外，在 5G 換機潮的帶動下，2021 年智慧型手機出貨量預計將有 YoY+10% 的成長，而 5G 智慧型手機的滲透率也將從 2020 年的 18% 快速增加到 2021 年的 35%。
營運面
5nm 需求強勁，將成為台積電 2021 年成長主力
台積電 5nm 在 Apple 的 A14 及 M1 晶片拉貨下，2020Q4 營收貢獻已達 20%，較 Q3 的 8% 大幅成長。而展望 2021 年，包括 AMD、聯發科、nVidia 等客戶都已宣布將有使用台積電 5nm 的產品亮相。
而高通在其最新的 5nm 晶片驍龍 888 傳出功耗翻車後，也可能將後續產品從三星轉單給台積電。此外，Intel 目前也在規劃將部份 CPU 產能外包給台積電。因此綜合來看，台積電 5nm 的產能在 2021 年將持續滿載，預估全年總營收佔比將達 20%。
而目前台積電 16 nm 以下先進製程的營運佔比已達 62%，並可望持續上升，預計將有望拉升台積電的 ASP。
Source：台積電法說
HPC 及智慧型手機將成台積電未來兩大主要動能
以應用別來看，2020Q4 智慧型手機貢獻達 51%，HPC 31%，IoT 7%、車用電子 ３％、消費性電子 4%。其中智慧型手機受惠於 Apple 旗艦機 iPhone 12 發佈而 QoQ+13% 持續成長，仍扮演台積電的主要成長動能。此外，車用、消費性電子也因需求回溫而有明顯成長。而 HPC 則因伺服器在 2020H2 後經歷去庫存影響而衰退。不過目前需求也已回溫。
展望 2021 年，台積電預期 HPC 與車用電子業務成長幅度有望高於公司平均（14-16%），而智慧型手機、IoT 則預計與公司平均持平。
此外，台積電認為過往公司營運主力都在智慧型手機，不過未來 HPC 將成為另一重要動能，因此未來公司的淡旺季差別將逐漸減少。
Source：台積電法說
3nm 進展順利，預計提早至 2022H2 量產
3nm 進展順利， 2021 會有產品 Tape out（IC 完成設計，交付試產），預計 2022H2 量產，較原本的 2023 年量產時程提早。
根據公司表示，3nm 相較 5nm 將可提高 70% 的 Logic Density（邏輯密度）、效能提升 15%、功耗降低 30%，並預期 3nm 將會是生命週期與 7nm 媲美，可持續長久的 Node。目前預計主要採用者將為 HPC 客戶。
此外，隨台積電宣布 3nm 繼續使用 FinFET，我們認為其在成本控制上將明顯領先採用 GAAFET 的三星。（因為台積電 3nm FinFET 學習曲線可以延續 5nm，也比三星採用 GAAFET 成熟許多。）這對台積電在之後 ３nm 的爭霸戰將非常有利。
3D 封裝仍是發展目標，然而近期策略仍著重在先進製程
CoWoS（2.5D 封裝）、SoIC（3D 封裝） 等先進封裝仍會是台積電的發展目標，並預期 2022 年 SoIC 將被主要使用在 HPC 產品中。不過觀察台積電目前在先進封裝的 Capex（資本支出）佔比僅約 10% 左右，我們認為公司目前策略仍以先進製程為主，這也給了日月光等傳統封測廠較多的空間及時間發展。
財務面：
2020 年獲利能力強勁，超越市場預期
受惠於 5G、HPC、IoT 等強勁需求，台積電 2020Q4 營收為 126.8 億美元，YoY+22.0%，QoQ+4.4%，不過由於匯損影響，換算成新台幣後的營收僅為 3,615.3 億元，YoY+14.0%，QoQ+1.4%。而 2020 全年營收則為 1.34 兆元新台幣，YoY+25.2%，雖然有匯損影響，但整體成長仍然強勁。
展望 2021 年，預計在 5G、HPC 強勁需求的帶動下，全年營收將有約 YoY +14-16% 的高成長。
毛利率部分，2020Q4 毛利率為 54.0%，YoY+3.8 ppts，QoQ+ 0.6 ppts；2020 全年毛利率則為 53.1%，YoY+7.1 ppts，毛利率上升主要受惠於高產能利用率及成本下降。不過展望 2021 年，由於折舊將上升、5nm Ramp Up、美元兌新台幣持續貶值等原因，預估毛利率將可能微幅衰退。而展望未來，公司認為毛利率將可長期維持在 50% 以上。
獲利部分，2020Q4 營業利益率為 43.5%，YoY+4.3 ppts，QoQ+1.4 ppts，EPS 為 5.51 元，YoY+23.0%，QoQ+4.0%。而 2020 全年 EPS 則為 19.97 元新台幣，YoY+50.0%，整體獲利高於公司財測。
Source：台積電法說
2021Q1 因需求強勁將淡季不淡
公司預估 2021Q1 的營收可達 127-130 億美元，QoQ+0.2-2.5%（匯率預計為 27.5 新台幣/美元），Q1 通常為台積電傳統淡季，但這次卻預期可望較 2020Q4 成長，顯示客戶對台積電的產能需求仍然非常強勁。
不過由於產能利用率將較 2020Q4 低，再加上匯損影響，預估毛利率將會微幅衰退至 50.5-52.5%，營業利益率則為 39.5~41.5%，全年的所得稅率則為 10-11%。
2021 年 Capex YoY 將大增 45-63%，可關注相關設備廠
2021 全年 Capex 預計為 250-280 億美元，較 2020 年的 172 億美元大增 45-63%，並預計約 80% 的 Capex 將用於 3nm、5nm 等先進製程、10% 用於先進封裝、10% 用於特殊製程。 在 Capex 大增下，投資人也可觀察一些台積電的相關設備受惠股。
現金流持續強勁，股利政策合理
台積電 2020Q4 仍維持強勁的營運現金流及自由現金流。此外，預計將維持過往約 50% 左右的現金股利配發率，且承諾配發率將不會比過往低，以目前約 600 元股價計算之現金股利殖利率約為 1.6%，然而考量到台積電目前仍處高速成長階段，需要較多資金進行再投資，因此目前股利政策尚屬合理。
Source：台積電法說
結論
在 5G、HPC、IoT、電動車等趨勢的強勁需求及台積電對 2021 年半導體產業及公司本身成長釋出的樂觀展望，並考量公司技術領先（5nm、3nm）、財務穩健（現金足夠、股利發放穩定），預估台積電未來幾年的獲利都可維持穩定成長。
以目前評價來看，台積電本益比約 30 倍，不過預估台積電 2021 年的 EPS 將有望達 25 元新台幣，則目前 Forward P/E 約為 24-25 倍，PEG 約為 0.74（可參考富果 PEG 計算機卡片），考量到其產業的地位及未來的成長潛力，我們認為目前評價對長期投資人來說仍然合理，並未被高估。
Source: 富果 PEG 卡片
下行風險：疫情惡化、美元持續貶值、終端需求大減、5nm\3nm 量產、研發不順利。
附錄：台積電營運別：
Source：台積電法說
自我揭露與聲明：
本人/本撰寫相關團體（ 以下簡稱我 ）目前持有本文提到之股票的多方部位，但預計不會在未來 72 小時內增加持股。我與本文所提到的公司沒有商業關係，撰寫本文僅為分享，並無收取任何報酬。本文之資訊僅供分析參考，不保證內容之完整性與正確性，也不構成任何買賣有價證券之要約或宣傳。
責任編輯：邱翊雲（合格證券投資分析人員）
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