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公司目標客群定位清楚，以打造生態系為公司使命
昕奇雲端（興櫃：7747）為雲端運營商，2017 年由上奇（櫃：6123）集團董事長暨創辦人許承強二次創業成立。昕奇雲端的雲端運營業務核心在打造新創生態系，透過母公司上奇既有資源的連結，並深耕各區域創投及專業機構人脈，提供新創客戶在各面向所需的資源：
昕奇的賦能角色，陪伴客戶共同成長 
資料來源：富果整理
不論在資金面、專業機構到客戶間人脈資源共享，以貫徹 F2SU（A Friend to Startups）的理念。在提供新創公司雲端服務的同時，賦能使其成長，一來除了能享受新創所帶來的高成長，二來也能跟新創建立緊密關係，打造完整新創生態系。
經營層於業界已有數十年經歷，除了能掌握產業趨勢，也可加速建立新創生態系
昕奇雲端董事長許承強在上奇超過 30 年的經歷，使其創立昕奇雲端之初，就已掌握全球雲端市場的龐大商機，並避開了過往代理服務需要高資源投入的紅海市場，期望建立一個全球的新創生態系。
因此，成立公司後便持續往海外拓展，逐步將業務從台灣擴展到香港、東南亞、日本等地。此外，經營層豐富的業界經歷，也使公司能用其豐富的人脈、資金、產業、經營等經驗協助新創，並與新創共同成長。
公司經營層業界經歷豐富
資料來源：公開說明書
上奇與昕奇雲端經營層持股超過 8 成，且上奇為昕奇雲端之重要合作夥伴，股權集中穩定
昕奇成立之初，為有穩定現金流支撐公司營運，以及分散單一供應商風險，上奇便將碩泰網通 6 成股權轉移到昕奇雲端旗下；亦或是當昕奇往東南亞拓展時，上奇既有的據點及資源也降低了昕奇雲端跨入新市場的門檻。綜合以上的分析，昕奇與上奇彼此間除了是股權投資關係，亦為重要的策略合作夥伴，預期持股長期維持穩定。
公司股權集中（上奇預估上櫃後會稀釋到 6 成左右）
資料來源：公開說明書
昕奇商業模式不走專案型服務，而以可收取長期使用費之 MS 與 HS 為主
雲端服務商角色主要是協助雲端原廠供應商服務客戶，通常會分為 IS、MS 及 HS 三大業務：
昕奇業務範圍涵蓋 MS 及 HS 
資料來源：富果研究部整理
昕奇選擇一條可以陪客戶走很長遠的服務類型，因此不做一次性專案的 IS 服務，昕奇不是單純把 AWS、GCP、Azure 這些公有雲資源轉售（代理商角色），而是以營運思維，提供自建的 FinOps 平台（Armin 和 Argus 兩大產品），達到成本優化建議、動態擴展及帳務管理等服務，在客戶從初創時期到規模擴張的整個歷程持續提供價值。在 F2SU 生態系內，由於客戶的黏著度非常高，加上目標客群鎖定新創，也讓昕奇較易透過平台的數據和與客戶深度的綁定，了解客戶雲端資源用量，做到提前向原廠以較底價格預採購一定量之資源，降低取得成本，此舉除了能穩定毛利率（避開同業殺價競爭），亦能適當給予平台用戶更優惠的價格，提高留存率。
選擇營運效率高的路線發展
昕奇不用大量的工程師資源去服務客戶，而是將資源投入於平台的建立，且持續優化。未來就能透過平台以少量人力去管理雲端。
昕奇聚焦於人力投入較低的服務類型
資料來源：富果研究部整理
分析昕奇的人均營收貢獻金額（如下圖），明顯高於其他同業。反應出昕奇在用戶選擇及商業模式下的財務結果。從營業利益的維度來看，亦可發現費用的佔比也相較其他同業較為輕量（人事成本佔比低），一旦客戶數變多，在費用成長有限的情況下，較易帶動獲利成長。不過此種商業模式較無法符合需要較為深入技術服務的客群，或是需要資深工程人力服務的大型企業上雲，故現階段仍以新創客戶為主要客群，並提供其他附加價值。
昕奇雲端運營商的特性，使其較同業有就高的人均營收及利潤
資料來源：富果、公司年報、法說會簡報
目標客群清楚且具成長性
根據 HG Insights 的市場報告，中小企業與新創公司（SMBs & Startups）是 AWS 成長最快的客戶群體，2023 至 2024 年間年成長率達到 28%。昕奇將目標客群定位在以新經濟產業（註）為主的新創客戶，看好產業的高成長性以及對雲端服務的龐大需求。
AWS 客戶以新創客戶群成長率最為顯著
資料來源： HG Insights data
註：經濟產業是指那些依賴網路科技、數位轉型、創新商模來創造價值的產業，它們通常擁有高成長性、輕資產、高擴張潛力。
也由於一開始就選擇仰賴 F2SU 生態系的新創客戶，其對技術服務的需求相對較低。在未來隨著客戶成長到一定階段，在雲端技術不斷地迭代下，反而更需要更專業的工程團隊支援，因此未來客戶的流失率仍需持續關注。
區域拓展初見成效，將積極佈局海外市場將成未來成長動能
昕奇於 2023 年進軍日本市場，僅僅一年多的時間，日本子公司便已開始獲利，至 2024 年底，日本市場的營收貢獻約佔公司整體營收 10%，成長動能強。基於此成功經驗，昕奇也積極規劃佈局其他海外區域，包括澳洲與美國，期望能複製日本市場的成長模式，逐步提升海外營收占比。
然而，考量各區域的文化背景與市場生態差異，並非每個國家都能套用同一套模式複製。是否能夠深入理解當地文化特性、並找到適合的在地團隊，會是進入新市場成功的關鍵。
AI 浪潮下，帶動全球新創公司的成長增數
根據創業資料庫 Crunchbase 的統計，針對 AI 領域的新創融資隨著 AI 發展加速呈現逐年成長（2021 主要是因疫情降息致使資金供給大增），AI 領域佔整體新創融資的比例也從 2018 年的 10.7% 成長至 2024 年的 32.2%，且 2024 年 AI 投資額還超過 1000 億美金創新高，顯示全球新創都開始大力往 AI 領域發展。
AI 爆發誕生的全新市場需求，吸引了大量新創及創投加入
資料來源：Crunchbase
隨越來越多新創開始發展 AI，對 GPU 需求也將持續成長，昕奇雲端也在 2024/06 宣佈與是方（櫃：6561）及弘憶股（市：3312）旗下的 GMI Cloud 合作，由 GMI Cloud 提供 GPU、是方運營機房，昕奇雲端負責推廣及銷售 GPU 算力，三者聯合為新創提供所需的 AI 算力，如此不僅可增加產品組合以提升營收，也可提供給 AI 新創更完整的服務，加強連結及客戶留存率。
財務模型
營收方面，随新創客戶擴大，預估未來兩年雲端營收將有 40-50% 的成長率，不過由於網通業務已經成熟穩定，成長不大，因此整體營收未來兩年成長會較雲端成長低，預估全年整體營收 2025 / 2026 YoY +34% / +32%，營收 19.10 / 25.31 億元新台幣（以下同）。
毛利率方面，雖然台港兩地產業競爭加劇，且客戶規模擴大會有一定議價壓力，但随公司加速拓展較高毛利的海外藍海市場，預估未來兩年毛利率下滑幅度將縮減，2025 / 2026 毛利率僅降低至 15.7% / 15.5%。
營業利益方面，由於公司為雲端運營商，故費用成長有限，只要毛利增加營業利益就能顯著提升，預估 2025 / 2026 營業利益會達 1.78 / 2.54 億元，營業利益率 9.3% / 10.0%，YoY +0.9ppts / +0.7ppts。
EPS 方面，由於公司預估將於 2025 年轉上櫃，故股本將膨脹 12.8% 造成 EPS 稀釋，使得 EPS 成長低於稅後淨利成長，2025 / 2026 EPS 將達 5.27 / 7.61 元，YoY +1.20 / +2.34 元。
綜合以上，以目前股價 137.5 元計算之 2026 Forward P/E 為 18.1 倍，位於同業雲端運營商 15-20 倍區間内，考量公司營業利益成長性高，加上客戶多為高成長性的新創，目前股價尚屬合理。
資料來源：富果研究部
下行風險：海外拓張不如預期、總經環境差致使新創成長趨緩
自我揭露聲明
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責任編輯：陳紀仁（CPA, 持有高業、證券投資分析人員證照）
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