【汎銓報告｜上】克服摩爾定律挑戰！過半市佔的半導體材料分析商：汎銓科技

富果觀點摘要

1. 判斷摩爾定律將持續發展，隨製程微縮，工序數增加，將推動檢測需求快速且穩健成長
2. 中國加速半導體自主化，本土業者將依賴技術較佳之臺灣檢測業者以新建產線與發展製程
3. 汎銓材料分析占比高，且技術領先（鍍膜技術純熟、檢測技術已往 Å 尺寸研發），將以超越同業之速度成長
4. 預期汎銓未來兩年獲利可維持 23% 以上成長，然 2024 年 Forward PEG 僅 0.56，評價可能已被低估

汎銓公司介紹

汎銓（市：6830）成立於 2005 年，於 2022 年 8 月轉上市掛牌。主要業務為半導體檢測分析服務，即透過操作各式檢測分析設備搭配公司自有的分析工法，提供客戶包含材料分析（Material Analysis，下稱 MA）與故障分析（Failure Analysis，下稱 FA）等專業分析報告。

公司客戶類型包含 IC 設計、晶圓代工（包含代工、設備和材料）以及封測等，例如：台積電（市：2330）、東京威力科創（TEL）、蘋果（Nasdaq：AAPL）、瑞昱（市：2379）、穩懋（櫃：3105）等廠商，客戶包含半導體產業上中下游，尚屬分散。

Source：汎銓、富果研究部

經營團隊具相關學歷，產業經歷豐富

汎銓由現任董事長兼總經理柳紀綸先生、技術長陳榮欽博士和營運長廖永順先生共同創立。在創立汎銓前，柳紀綸先生服務於 IC 設計業，陳榮欽博士和廖永順先生則都曾任職於台積電，專攻良率提升及製程開發，後也分別加入閎康（櫃：3587）及宜特（櫃：3289）兩大臺灣檢測同業，具產業經驗。Source：汎銓、富果研究部

Source：汎銓

公司股權集中於創投及經營團隊，股權穩定

汎銓股權集中於經營團隊及其投資公司（合計約達 23%），以及創投（包含中華開發創投、玉山創投、國票創投），前十大股東合計持有近 43% 股權，股權集中。Source：汎銓、富果研究部

註：截至 2022/4/29

從集保分布可看出 1,000 張以上大股東持續減持，目前僅剩 7 位。其中，台新證在近兩期揭露之主要股東名單中持股比例下滑，判斷以其承銷商的立場，持續出場尚屬合理；其餘股東皆為經營層或擁有一席董事之中華開發創投，持股穩定，加上目前前十大股東持股比例仍接近 40%，股權尚屬穩定。Source：富果集保卡片、富果研究部

公司於新竹、台南與南京設有檢測據點，就近服務當地半導體業者

2022 年公司營收地區占比為臺灣 80~85%、中國 15~20%。

檢測結果具時效性，需在 12~72 小時內交至客戶手中，以便客戶針對結果開會討論、推動研發進度等，故檢測據點之地理位置相對重要。目前汎銓於竹科、南科和南京浦口經濟開發區設有檢測據點，其中南京廠距台積電南京廠 2.2 公里，南京亦有中芯、中微半導體等中國晶圓代工廠，三大檢測據點均可就近服務半導體客戶。Source：汎銓、百度地圖

公司業務聚焦於 MA 服務，產品組合佳，毛利率為同業最高

公司 2022 年產品組合為 MA 85%、FA 15%，其中 MA 全台市占率超過 50%（委外檢測部份）。MA 需求多半涉及較先進製程，技術層次高，屬檢測產業中毛利率較高之業務，而汎銓較臺灣其他同業更聚焦於 MA 業務，故毛利率表現最佳。Source：汎銓、閎康、宜特、富果研究部

以下將簡介 MA 和 FA 的流程以及產業發展態勢

MA 需求在先進製程、第三代半導體和中國半導體自主化之趨勢下將明確快速成長

MA 主要服務半導體產業中游之晶圓代工業者和設備商，協助客戶研發先進製程、決定高階設備/材料生產參數等，主要有以下幾個步驟：

樣品送達後，會先運用聚焦離子束電子儀（FIB，Focused Ion Beam）切削樣品，再利用穿透式電子顯微鏡（TEM）進行結構成像，部分分析會再加上能量散射 X 射線譜（EDS）進行成分濃度分析，最終整理各機台數據，產出結構、成分報告。

透過上述分析，可了解樣品是否符合原始設計，以便調校各道製程所涉及的參數、材料與設備。Source：汎銓、富果研究部

而富果判斷導致 MA 需求成長的三個主要趨勢如下。

1. 摩爾定律持續發展，隨製程微縮，工序數增加，將推動 MA 需求穩健成長

以半導體產業發展現況來看，持續推動製程微縮仍為趨勢（例如 HPC、AI 等應用持續要求能耗更低、運算能力更強的晶片），為有效維持閘極控制電子通道能力，閘極形式已由平面的 Planar FET 轉至三維的 FinFET 及更為複雜的 GAAFET。（例如三星已在其 3nm 導入 GAAFET，台積電則預計於 2nm 導入）

Source：Samsung、富果研究部

雖然晶圓代工廠和半導體設備商大多自行設有檢測實驗室，但在進入更複雜的立體結構後，製程工序數顯著增加（每一代製程工序數約增加 15%），複雜結構也需透過多角度來檢視製程細節，推升了 MA 案件量。另外，轉換製程涉及的新材料、新設備使用也都需要透過較以往更大量的實驗找出較佳參數組合，以致目前晶圓代工廠和半導體設備商的 MA 需求多已遠超自身量能。

隨著晶圓代工業者優先將資本支出與 RD 資源投入於先進製程研發下，越來越多代工業者將檢測工作外包給專業的檢測廠商，而不自行擴充檢測產能，逐漸形成專業的分工鏈。且未來擴充成本隨著檢測技術難度提升，以致成本只會更高的狀況下，轉回內部（In-house）檢測的概率低且效益不佳，因此檢測業者的產業地位在先進製程持續發展下日益重要。

根據調研機構 Counterpoint 預估，2021~2027 年先進 IC 製程（10nm 以下並排除記憶體）之產能擴張 CAGR 高達 21%，其中又以 5nm 以下的製程擴充速度最快。由於 MA 需求與先進製程研發計畫和產線鋪設關係密切，加上半導體研發受景氣波動影響小（不太因短期景氣轉差而暫停研發計畫），預期與代工業者競爭力密切相關之 MA 需求未來將快速且穩健的成長。Source：Counterpoint

2. 第三代半導體生產過程易產生缺陷，元素複雜亦提高分析難度，為另一 MA 需求成長引擎

第三代半導體材料因具備耐高頻、耐高電壓等特性，在 5G 通訊、電動車、綠能等領域需求大幅成長。根據研調機構 Yole Développement 預估，全球 SiC 功率元件市場將在 2027 年成長至 63 億美元，6 年 CAGR+34%；GaN 功率元件市場則將在 2027 年成長至 20 億美元，6 年 CAGR 高達 59%。（關於 SiC，可參考<電動車組成關鍵！白話詳解第三代半導體材料碳化矽（SiC）>研究報告）

SiC 基板、SiC/GaN 磊晶等第三代半導體原料的製造難度都較 Si 製程難上不少，其中晶圓成長和磊晶過程都容易產生缺陷，嚴重影響製造出來的 IC 元件良率，必須透過 MA 檢測找出缺陷位置，以調整生產參數。Source：Semiconductor Engineering

此外，化合物半導體摻雜後涉及的元素種類複雜，通常還需透過 EDS 針對元素濃度進行分析；再加上第三代半導體折射率較高，可能會提升部分光學檢測的難度，以上種種材料性質均使第三代半導體檢測提高對於 MA 技術的要求。

小結以上，在第三代半導體需求快速成長且檢測難度提高下，預期也將帶動 MA 的需求和案件平均 ASP 增長，但預期其影響程度仍小於矽基半導體。

3. 中國加速推動半導體自主化，催生大量 MA 需求，技術上需依賴臺灣之檢測業者

中美兩國對立逐漸加深，2022 年起美方更進一步阻礙中國半導體發展，先後祭出禁售令（高階 GPU 自 2023 年中起禁售，可參考<美政府對中國祭出 GPU 禁售令，對台灣供應鏈有什麼影響>研究報告）和封鎖技術與設備的取得（CHIPS 法案要求取得補助的企業 10 年內不得於中國建置新廠或擴充先進製程），均迫使中國加速半導體自主化。

為此，中國大力扶植半導體產業，在《中國製造2025》訂出 2025 年半導體自製率達 70% 的目標。然據 IC Insight 資料顯示，2021 年中國半導體自製率僅達 16.7%，有鑒於此，預期未來中國將持續加大半導體領域的投資力道。

而在中國持續自建半導體供應鏈的趨勢下，為了推升新建產線的良率，相關製程、設備與材料的調校也將推升 MA 的需求。Source：IC Insight

由於檢測業者技術發展與其可接觸到的專案難度高度相關，中國本土檢測廠商目前受限製程節點，目前檢測功力都明顯落後台灣業者，中國晶圓代工業者也因此願意花較高的價格委外給臺灣的檢測業者，預期汎銓等台灣檢測業者將直接受惠中國的半導體自主化。

總結上述三點，MA 需求將在先進製程持續微縮為主要成長引擎，以及第三代半導體加速發展、中國半導體自主化趨勢明確的兩大趨勢催化下，確保未來數年的增長，而臺灣檢測業者因技術領先、地域上的優勢等，將可直接受惠而成長。

IC 設計成本隨著製程演進持續上升，業者需透過改善良率以提升成本效益，預期將帶動 FA 需求成長

FA 主要服務半導體產業上游之 IC 設計業者，主要可分成以下兩種服務：IC 量產前之電路修補以及 IC 量產後之故障分析。

Source：汎銓、富果研究部

隨著通訊、HPC 等技術持續發展，相關終端需求持續追求更高效且低功耗的 IC，且 IC 產品之推出速度和生命週期也隨著終端產品加速替換而日益縮短。

據資料顯示，65nm 晶片的開發成本約為 2,900 萬美元，3nm 則預估將突破 10 億美元（成長 30 多倍）。IC 設計廠必須透過改善良率以提升成本效益，導致投片前、量產後的分析工作重要性持續提升，因此預期在 IC 產品生命週期縮短和複雜度提升下將使 FA 需求成長。

MA 需求較不受景氣影響，未來數年成長速度將超過 FA

一般而言，故障分析營收規模與 IC 市場大小密切相關，而 IC 市場自 2022Q2 起持續受下游庫存調整影響，出貨量明顯衰退。預期 2023Q2 才會重啟拉貨，且全年銷售狀況將與 2022 年持平甚至些微衰退。根據 Gartner 預估，2023 年全球半導體市場產值將年減約 6%，判斷 2023 年 FA 需求將持平。

綜上所述，未來數年 MA 成長速度將顯著高於 FA，加上汎銓超過 80% 之營收來自 MA，故富果認為 MA 將成為汎銓未來兩年之主要成長動能，因此下篇文章將重點分析汎銓 MA 營運狀況和展望。

上篇主要著墨於 MA 產業的發展潛力，剩餘部分包含公司營運狀況和財務估值將留至下篇分析，歡迎讀者持續關注。

♦ 繼續閱讀：【汎銓報告｜下】先進製程進展靠它！認識半導體材料分析商的未來潛力

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責任編輯：邱翊雲（合格證券投資分析人員）

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