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1. 保瑞營運摘要
保瑞藥業於 2025 年第三季法說會中說明，公司在經歷產品組合優化與併購整合的挑戰後，營運已趨於穩定。第三季在核心業務上表現亮眼，CDMO 業務營收創下新高，而專科用藥 (Specialty Pharma) 業務亦有顯著成長，帶動整體毛利率顯著提升。
- 營運表現：2025 年第三季合併營收與第二季約略持平，但受惠於高毛利產品組合佔比提升，單季毛利率由 41% 提升至 45%，九月單月毛利率更達到 50%。稅後淨利方面，來自持續營業部門的 EPS 為 6.58 元，較前一季大幅成長 90%。
- 主要發展：公司策略性地將 CDMO 業務轉向高階劑型，並在藥品銷售端停止部分學名藥，專注於罕見疾病用藥等高價值專科藥品。2024 年於美國的三項併購案（兩間工廠、一間藥品銷售公司）雖帶來整合費用，但也成功擴大產能、技術平台與營收基礎。
- 未來展望：董事長盛保熙表示，對 2026 年的展望持「審慎樂觀 (cautiously optimistic)」的態度。儘管美國關稅政策、藥價調整及市場競爭等外部挑戰依然存在，但公司已為此做好準備。透過持續的產品組合優化與營運效率提升，預期未來成長動能將來自 CDMO 業務的穩定擴張以及專科用藥的強勁增長。
2. 保瑞主要業務與產品組合
保瑞的業務主要分為兩大板塊：藥品委託開發暨製造服務 (CDMO) 與全球藥品銷售。公司透過策略性調整，持續將資源集中在高附加價值的領域。
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CDMO 業務：
- 核心業務：提供從早期開發到商業化量產的一站式服務，廠區遍及台灣、加拿大及美國，涵蓋小分子口服劑型、無菌針劑、液劑與半固體等多元劑型。
- 近期發展：2025 年為公司資本支出最高的一年，完成產線升級與整合後，無菌製劑產能淨增加 10%，固體與液劑產能增加 3%。在手訂單金額創歷史新高，達到 2.9 億美元，其中超過七成為量產專案，為 2026 年的營運能見度提供有力支撐。各廠區定位明確，例如美國廠區專注大規模量產，台灣廠區則聚焦於特殊劑型與服務彈性。
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全球藥品銷售業務：
- 核心業務：過去以學名藥為銷售主力，現已轉型為以專科用藥與高價值學名藥為核心。銷售網絡以美國市場為主。
- 近期發展：成功將業務重心從低毛利的學名藥轉向高毛利的專科用藥。2025 年第三季，專科用藥營收佔比已接近四成，並以年增 30% 的速度成長。指標產品 Vigafy 在美國市佔率已超越所有競品，成為市場領導者。同時，公司也持續佈局高潛力學名藥，如 Cladribine，預期將成為未來重要的成長動能。
3. 保瑞財務表現
公司第三季財務表現反映出營運策略調整的正面效益，毛利率與獲利能力顯著改善，現金流狀況亦恢復健康水準。
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關鍵財務指標 (2025Q3)：
- 營收：年增 15%，與 2025Q2 持平。
- 毛利率：45%，較 2025Q2 的 41% 提升 4 個百分點。
- 稅前淨利：8.95 億元，季增 61%。
- 繼續營業部門稅後淨利：8.22 億元，季增 83%。
- 合併 EPS：5.09 元；繼續營業部門 EPS 為 6.58 元。
- 核心 EBITDA：2025 年前三季累計 44 億元，年化後預期仍有雙位數成長。
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驅動因子與挑戰：
- 成長驅動：主要來自高毛利的 CDMO 業務以及專科用藥 Vigafy 的強勁銷售，成功抵銷了部分學名藥下架與市場價格壓力帶來的影響。
- 挑戰：停業部門（主要為 Upsher-Smith 併購案中的舊廠）因產品轉廠延遲與需分攤固定開銷，產生部分虧損。公司表示將盡力降低其波動，並尋求以最佳價格出售該廠區。
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營運資金與現金流：
- 透過出清低毛利學名藥，公司的營運資金效率大幅提升。淨營運資金佔營收比重從 2024Q4 的 53% 降至 2025Q3 的 23%。
- 2025 年前三季營運現金流入達 37 億元，較去年同期增加 20 億元。充裕的現金流將用於償還借款、投資高階產線 (Capex) 及未來的併購機會。
- 為進一步優化財務結構，董事會已核准發行 30 億元 的可轉換公司債 (CB)，用以償還銀行借款，降低負債比。
4. 保瑞市場與產品發展動態
保瑞積極把握市場趨勢，透過產品佈局與產能升級，強化在專科用藥與高階 CDMO 市場的競爭力。
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市場趨勢與機會：
- 全球對於無菌針劑產能的需求持續強勁，部分受到 GLP-1 藥物（瘦瘦針）排擠效應的影響，使得其他疾病治療用針劑的供給相對吃緊，為保瑞的馬里蘭針劑廠帶來發展機會。
- 學名藥市場持續面臨價格侵蝕壓力，凸顯公司轉向品牌藥與專科用藥策略的正確性。
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關鍵產品進展：
- Vigafy：作為公司今年的明星產品，透過掌握三種劑型並利用 Upsher-Smith 的既有通路，上市後每季皆有三至四成的爆發性增長。2025Q3 市佔率季增 30%，並持續拓展醫院等新通路，成長動能強勁。
- Deflazacort：用於治療裘馨氏肌肉失養症的藥物，將循 Vigafy 的品牌藥模式銷售，已取得品牌名 Kimby，預計 12 月上市。近期病患數與處方籤數已出現雙位數增長趨勢。
- Dexlant (胃食道逆流)：面臨新的學名藥競爭，此為預期中的市場動態。公司表示已有其他高價值產品組合來應對。
- Cladribine：在專利訴訟取得有利進展後，預期最快有機會於 2026 年上市銷售。該藥物原廠年銷售額約 8 億美元，市場預期競爭者較少，潛力可期。
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產能與技術投資：
- 馬里蘭針劑廠：投資全新 `FlexPro` 與 `AST` 高規格無菌充填產線，提升生產效率與穩定性，吸引眾多新舊客戶合作。
- 加拿大廠：完成 `Norden Machinery` 軟管灌裝產線的建置，強化在皮膚科用藥領域的領導地位。
- 竹南廠：投入液態硬膠囊產線，專注於高活性、不穩定的癌症藥物分子，持續升級口服製劑的技術能力。
5. 保瑞營運策略與未來發展
保瑞將持續以併購與有機成長雙軌並行的策略，專注於擴大 CDMO 規模及深化美國市場的專科用藥佈局，並善用台灣的成本與人才優勢作為核心競爭力。
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長期發展計畫：
- CDMO：持續透過併購擴大產能與技術平台，例如評估大分子量產及特殊針劑技術的投資機會。
- 全球銷售：持續降低對學名藥的依賴，積極尋求授權引進、合作或併購具有專利保護的品牌藥與專科用藥。
- 數位轉型：啟動 AI 專案，利用公司多年累積的全球數據庫開發專屬應用，提升 CDMO 的客戶服務效能。
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國際能見度提升：
- 規劃發行 Level 1 ADR 並於美國 OTCQX 市場掛牌，期望藉此提升國際知名度，並增加未來在海外併購時的彈性工具。
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競爭優勢：
- 公司最大的競爭優勢在於擁有亞洲（台灣）的製造核心，能以具競爭力的成本和精良的人力，進行高效的全球製造管理，這是最難被同業取代的利基。
6. 保瑞展望與指引
展望 2026 年，保瑞預期在策略調整效益顯現下，營運將重返成長軌道。
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成長預測：
- 公司對 2026 年的營運表現持「審慎樂觀」看法。
- 核心 EBITDA 全年成長率預期將達 25% 至 30%。
- CDMO 業務：憑藉創紀錄的在手訂單，預期將穩定成長。
- 全球銷售：罕見疾病與專科用藥的成長速度將持續超越學名藥，成為主要的成長引擎。
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機會與風險：
- 機會：Vigafy 與 Kimby 等品牌藥的持續放量，以及 Cladribine 等高潛力學名藥的上市，將為藥品銷售業務帶來新的動能。全球針劑產能的供需失衡，為 CDMO 業務帶來有利的市場環境。
- 風險：學名藥市場的價格壓力將持續存在，預估每年約有 7% 的價格侵蝕。美國關稅政策的潛在變化仍需密切觀察。併購案的整合過程較長且複雜，短期內可能對財報產生波動。
7. 保瑞 Q&A 重點
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Q: 美國藥價及關稅政策對公司的影響？
A: 目前川普提出的政策主要針對大型新藥，對學名藥尚無影響，原料藥也非關注焦點，因此對保瑞現有業務影響不大。
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Q: 未來的併購計畫為何？
A: 併購仍是核心策略。未來將持續在美國尋找合適標的，方向包括擴充產能（如大分子量產）與特殊技術（如特殊針劑），產品方面則鎖定具專利保護的品牌藥，以降低對學名藥的依賴。
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Q: 發行 30 億 CB 的目的？
A: 主要目的是償還銀行借款，降低財務槓桿與負債比，從而釋放更多現金，為未來高附加價值的資本支出及併購案儲備資金。
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Q: 為何現金充裕卻只執行 200 張庫藏股？
A: 公司認為將現金用於投資未來（如併購或 Capex）能為股東創造更高的長期價值。執行庫藏股對成長型公司而言，是最不具效益的資金運用方式。此次庫藏股主要用於未來五年的員工留才計畫。
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Q: 未來是否還有停業損失？
A: 相關舊廠尚未出售，因為公司希望能以最好的價格處理。在出售前，仍可能產生相關費用，但公司會盡力降低其對財報的波動影響。
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Q: 從近期的併購案中學到什麼？
A: 體認到大型併購案的整合時間與複雜性比預期更高，效益需要更長時間才能顯現。未來將加強與投資者的溝通，讓市場更清楚了解公司的計畫與預期。
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Q: ADR 的發行計畫細節？
A: 採 Level 1 ADR 形式，由既有股東將台股轉換為 ADR。若美國市場有買盤需求，存託機構 (JPMorgan) 會在台灣市場買入現股以供轉換，可能增加台股的流動性。一股台股可轉換為五股 ADR。
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Q: Cladribine 的市場競爭狀況？
A: 目前市場上尚無任何學名藥上市。在專利訴訟取得有利裁決後，預期市場將朝向競爭者較少的良性狀態發展。
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Q: 學名藥 2026 年是否會持續面臨價格壓力？
A: 是的，學名藥價格每年持續下降是常態，市場平均每年約下降 7%。但偶爾會因市場缺藥而出現價格上漲的機會，惟此類情況較難預測。
免責聲明
本報告內容使用 AI 技術根據各家公司法說會之影音內容進行摘要整理。本文件的目標是協助讀者快速理解各公司法說會之重點，包括營運狀況、財務表現及未來展望，內容僅供參考，不構成任何投資建議。
