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電子紙技術在成本持續降低下,已被廣泛用在賣場電子標籤、公車站牌、電子布告欄、行李箱等領域,而全球有 90% 以上的電子紙技術都來自台灣的元太(市:8069),公司近期召開 2022Q3 法說會,以下為最新重點分析:

♦ 富果推薦延伸閱讀:白話文看懂電子紙技術及未來應用:元太

2022Q3 獲利因一次性認列庫存損益及 ESL 出貨增加而明顯成長

公司 2022Q3 營收為 81.0 億元新台幣(以下同),YoY+84.3%、QoQ+8.7%;毛利率為 60.5%,YoY+18.1ppts、QoQ+13.4ppts,上升除了毛利較高的 ESL(電子標籤)營收佔比提高,主要是因為回沖認列一次性的庫存利益,公司認為毛利率 60% 以上不會是常態。

EPS 為 3.72 元,YoY+2.65 元、QoQ+1.64 元(其中認列 17.8 億元業外收入,包括 2.2 億元常態性的權利金收入、6.5 億元利息收入、6.7 億元外幣兌換利益。共貢獻 EPS 1.56 元 ),營運、獲利皆超出市場預期並創歷史新高。

ESL 出貨大增,然再來可能面臨下游去庫

公司目前 ESL 營收佔比已達 60%(2021 年為 35%),過去兩年快速成長,全球零售商 ESL 滲透率由 2021 年的 3~5% 成長到 2022 年的 10%。

成長關鍵在於 ESL 成本已降至商用化的甜蜜點(成本回收期約 1.5~2 年,但平均壽命有 5~7 年),加上導入的轉換成本並不高(將原本人工更換一勞永逸改成系統自動更新,並無明顯的轉換陣痛期)。因此不論是 Walmart、Costco、家樂福等大型量販店或中小型的超商都已開始導入 ESL。

根據 Statistia 數據,美國約有 100 萬家零售店,若假設每間店平均需要用 1 萬個 ESL(以 Walmart 為例,在美國有 3,500 家門店,單店需用 10~12 萬個 ESL,光 Walmart 就有 4~5 億個需求),則光美國的潛在市場規模就達 100 億個,以目前 ESL 10% 滲透率來看,未來成長潛力仍大。

從歐洲 ESL 系統整合大廠 SES imagotag 近期釋出的展望,公司預計營收將從 2022 年的 6 億歐元成長到 2027 年的 22 億歐元,5 年 CAGR+30%。

另一家瑞典的 ESL 整合廠 Pricer AB 也預估公司營收將從 2022 年的 22 億瑞典克朗成長到 2025 年的 45 億瑞典克朗(約 4.2 億歐元),3 年 CAGR+27%,產業未來幾年將快速成長。而目前 90% 以上電子紙技術都來自元太,公司將直接受惠此趨勢。

不過短期來看,Pricer AB 2022Q3 的存貨周轉天數達 138.3 天,QoQ+22.6 天,再結合研究部近期的內部訪查,下游 SI 廠存貨普遍有堆積情況。

而從元太 ESL 的驅動 IC 供應商晶宏(櫃:3141)天鈺(市:4961)、香港的晶門半導體等廠商狀況來看,天鈺的其他業務(主要是 ESL DDI、EPD) 2022Q3 營收 YoY-59%、QoQ-62%(天鈺的出貨模式包括出 DDI 給元太合作的模組廠以及直接出 EPD 給下游 SI 廠);晶門半導體也在近期法說提到 2022 下半年 ESL 的出貨量將與上半年持平,而晶宏 2022/10 月的營收 YoY-62%、QoQ-43%,以上皆顯示整體 ESL 拉貨速度正在放緩,產業業受到通膨、消費性產業需求下滑的影響,判斷 ESL 將在 2022Q4~2023Q1 進入短暫去庫存。

♦ 富果推薦延伸閱讀:擴展中的電子紙生態圈!元太近況再追蹤

目前 ESL 供應鏈的合作模式主要是下游 ESL 模組廠會分別和元太拿電子紙、和晶宏、天鈺等驅動 IC 廠拿 DDI 並做成模組。元太扮演的角色主要是和驅動 IC 供應商合作討論設計(因 ESL 技術掌握在元太手上),並不會和驅動 IC 廠直接拿貨,因此不會有扛庫存的風險,但再來幾個月營收仍可能受到下游公司去庫存的影響。

 

彩色電子紙開始出貨,然電子書需求減弱將使再來幾季營運受影響

元太目前掌握關鍵彩色電子紙技術,並已打入 Amazon 等多家供應商,但因大環境轉弱,包含電子書、電子筆記本的需求都受到影響,公司認為需求低迷將持續到 2023 年。

因此隨著電子書需求轉弱、ESL 也開始去庫存,預估 2022Q4 營收雖將小幅成長,但 2023Q1 將開始季衰退,而管理層本次法說會多次提到大環境轉弱,將影響整體需求,因此即使仍看好電子紙長線成長趨勢,仍須留意 2023 年景氣反轉。

 

未來擴廠計畫不變,待產能開出後將貢獻獲利

公司預估 2023~2025 年每年資本支出為 50~60 億元,並逐年小幅增加,第四條產線預計 2023Q1 量產,第五、六條於 2024 年、2025 年投產。而 2023 年資本支出預計略小於 50 億元,並主要用於揚州廠及路竹廠。

觀察近期公司近期持續招聘人才,104 上職缺高達 70 個,並涵蓋產線、製程、生產等工程師,富果認為公司雖預估 2023 年需求轉弱,但對長期需求仍有把握,因此等新產能開出、景氣回溫後,元太仍會是電子紙應用成長的最直接受惠者。

 

結論與成長潛力

富果認為,未來 3~5 年的電子紙最大成長領域將為 ESL 電子標籤,而下個增長點則是 IoT,若全部的產品都要放上電子紙,例如捷運站廣告看板、各類家電的顯示螢幕,其市場規模的想像空間將很廣闊,且需求是從 0 到有的爆發。而元太也在本次法說展示電子紙的新打入的應用,包括銀行內的掛畫、行李箱吊牌等等,並提到歐洲國家陸續規範戶外數位廣告看板的用電量限制,而省電的電子紙將可能成為替代材料。

Source:元太

因此再來的關注重點仍是多花點心思觀察生活周邊,導入電子紙的應用是否越來越多,來判斷產業成長趨勢。

不過,公司目前 2023 年 Forward P/E 約 25 倍,評價已屬歷史上緣,考量目前景氣轉差,短期仍須評估估值下修的風險。

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責任編輯:林旻毅(持有高業、投信投顧證照,通過 CFA Level 2)

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Fugle 富果投資研究員 / 台大財金系畢業 / Min 的投資說書小棧版主
台、政、清、交、成大等各校課程講師
私募基金、商業銀行工作經驗
持有高級證券商業務員、投信投顧業務員證照、 通過 CFA Level 2
堅信價值投資,並從產業及財報分析出投資機會
一個愛投資同時熱愛歷史的自我實現者

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