貿聯股價在近日面臨回檔，市場推測主因為 NVIDIA 在 Roadmap 上的調整，進而影響了貿聯在電源連接器的潛在市場。本篇文章將分析公司的近況與展望，並著重講解公司在 GB200 伺服器的業務。
富果觀點
- 富果認為 NVL36 停止接單對公司的影響有限，主要基於以下理由：
- 電源分配連接器的供應商多由 CSP 客戶指定，而貿聯 GB200 業務的最大客戶主要以 NVL72 為主。
- 受影響的 Rack Busbar 在 NVL72 電源分配連接器中的價值僅占中高個位數，為營收貢獻最低的產品。主要貢獻營收的產品未受影響。
- 由於 NVL36*2 的成本較高，在相同的資本支出下，CSP 等客戶可能會增加 NVL72 的購買數量。
- 預估 2025 年 EPS 28.94 元，毛利率將隨著 HPC 產品放量而提升。
- 下行風險：NVIDIA 的 Roadmap 隨時可能變動，進而對供應鏈產生影響。
一、公司簡介與產業現況
- 貿聯-KY（市：3665）成立於 1996 年，為全球連接線束解決方案的領導廠商。公司早期專注於消費性產品，後來成功切入美系電動車供應鏈，成為電池管理線束的主要供應商，並於近年持續透過併購案擴大公司規模與業務範圍。
- 2024Q2 營收 129.8 億新台幣（以下同），YoY -0.2%、毛利率 28.1%、營業利益率 11.4%。毛利率年增 6.2ppts，主要受惠於產品組合改善與庫存回沖，扣除庫存回沖的還原毛利率約為 27.1%，仍為歷史新高。EPS 6.13 元，YoY +129%，優於市場預期。
- 2024Q2 營收占比：工業 40%、IT 23%、車用 18%、電器 18%。
- 工業：2024Q2 QoQ、YoY 持平，分為工廠自動化（生產線、機械手臂線）、半導體設備（歐美成熟製程設備商）、客製化線材（侵入式醫療線材、EUV 用線、高鐵用線等）、醫療（外部檢測儀器）、能源（儲能相關）。工業部門每季貢獻穩定，半導體設備與客製化線材部門持續成長，抵銷工廠自動化與醫療部門的衰退。
- IT：2024Q2 QoQ +14%、YoY +32%，分為 HPC、周邊設備。HPC 部門主要供應 CSP 客戶所需的伺服器相關線材，可依功能分為資料傳輸線（機內線）和電源線（機外線），為主要成長動能。
- 車用：2024Q2 QoQ -19%、YoY -34%，以電動車相關連接器為主。受利率、削價競爭、歐洲電動車補貼取消影響，車用業務的衰退幅度擴大，連帶影響部門毛利率。
- 電器：2024Q2 QoQ +25.4%、YoY +19.8%，主要供應歐洲豪華品牌的電器線材。公司 2024Q2 有開發新產品，進而帶動部門營收與毛利成長。
貿聯持續透過併購擴大公司營收規模
Source：貿聯法說會簡報、富果研究部
二、公司展望
- 預估 2024 全年營收小幅成長、毛利率也將較去年提升。
- 預期 2024 年 HPC 與半導體設備部門的營收佔比將逐季提升，2Q24 合計佔比 25%，預計年底將靠近 1/3，進而推動毛利率逐步上升。展望 2025 年，隨著 NVIDIA GB200 NVL36/72 正式量產，HPC 部門的成長性將優於今年。
- 2024 年工廠自動化、醫療、周邊設備、車用部門都呈現衰退，公司預期衰退情況將隨降息循環開始而觸底，明年繼續衰退的機率不大。
- 公司業外損益主要受 ECB（海外可轉債） 與利息費用影響，隨 ECB 轉換接近完成和降息循環開始，公司業外支出有望大幅減少。
- 公司目前主要營收來自歐美地區，導致整體稅率較高。然而，隨 2025 年 HPC 業務逐步提高占比，整體稅率有望下降。
三、GB200 NVL36/72 業務
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