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“明星三缺一,等你來加一”,這句 Slogan 在台灣早已人人耳熟能詳,而發明這個爆款麻將遊戲的正是台灣的遊戲股王鈊象(櫃:3293)。鈊象透過近幾年的轉型,加上這次疫情的助攻,在 2020 年營收、獲利都一舉創下新高,而其博弈手遊及遊戲機除了台灣,更是風靡海外。研究團隊參加公司舉辦的 2021 上半年法說會,整理最新營運狀況及展望,看完這篇報告,你將了解以下幾件事:

 

  1. 遊戲股王鈊象是怎麼發展至今的?
  2. 美國授權市場機會及中國監管風險分析
  3. 鈊象營運及財務狀況分析



公司簡介

鈊象電子成立於 1989 年,為一網路遊戲運營商,主要產品分為商用機台及線上遊戲,2020 年營收占比分別為 7%、 93%。其中商用機台包括巨獸浩劫、三國戰紀、機甲英雄等,主要銷售至各大遊戲場、商場通路;線上遊戲則以博弈休閒類型為主,較著名的包括《金猴爺》、《明星三缺一》、《金好運》、《滿貫大亨》、《海王寶藏》、《金虎爺》,以及將於 2022 年推出的《唯舞獨尊》。

公司營運地區為台灣 35%、東南亞 20%、中國18%,美國 15~20%、其餘約 7~12%。目前員工約 1,013 人,其中研發人員佔比接近 80%。公司股本為 7.0 億元新台幣(以下同),2020 年營收受惠於疫情帶動的宅經濟達 84.3 億元,YoY+59.2%。

 

營運及財務面

1. 鈊象原先以實體遊戲機台起家,但因遊戲機台毛利率較低(僅約 10%),公司一直在尋求轉型機會,例如在 2000 年 PC 時代來臨後,公司以《唯舞獨尊》、《封神榜》、《明星三缺一》等遊戲風靡一時,然而隨 2007 年 iPhone 問世,行動網路時代來臨後,公司曾一度因轉型不及時而陷入低潮,EPS 更在 2013 年衰退至僅剩 1.7 元,創下歷史低點。

不過隨後在董事長李柯柱及當時總經理陳阿見帶領下,公司開始全力往手遊發展,並聚焦在博弈類遊戲上,藉由小組型管理、導入 AI 等策略,成功開發出《金猴爺》、《明星三缺一》等爆款產品,並一舉成為台灣遊戲股王且持續至今。

而 2020 年更受惠於疫情帶起的宅經濟助攻,截至 2021 上半年,公司的網路遊戲營收占比已達 92%,遊戲機則剩 8%,產品組合的改善,也使毛利率持續創新高,截至 2021 上半年毛利率已突破 95%(過往約 80~90%)。

Source:鈊象、富果研究部

2. 公司 2021 上半年營收貢獻大小依序為《金猴爺》、美國授權金、《明星三缺一》、《金好運》、《滿貫大亨》、《海王寶藏》、《金虎爺》,前三者約各佔營收的 17~25%,營運並未過度集中在單一產品。 

以 2021/8 月與 1 月的成長比較,美國授權金、《金好運》約成長 20%、《明星三缺一》、《滿貫大亨》成長10%、《金猴爺》、《海王寶藏》、《金虎爺》則持平。

 

Source:鈊象

公司目前仍以六大博弈手遊為營運重心,這幾款遊戲都已推出 3 年以上,但仍然可以保持穩定成長,可見博弈類遊戲的生命週期之長。除產品本身特性外,公司導入的 AI 系統也是一大關鍵,透過分析玩家推送儲值方式、在賭輸時送上安慰獎等,進一步增加用戶黏著度。

不過最大的助攻仍然為 2020 年的疫情爆發,其帶起的宅經濟使公司從 2020 年開始至今,月營收持續以 YoY+40% 以上的速度成長,因此再來要觀察公司在後疫情時代營收是否能持續維持成長。

3. 公司近年來開始極力開拓美國市場,並瞄準線上博弈市場。

美國一直都在提倡開放線上博弈市場,但真正的爆發點也是在去年,疫情使實體賭場無法開放,加速了賭博線上化的轉移。根據美國博彩協會(American Gaming Association)數據顯示,美國 2020 年網路賭場(包含運彩)和撲克的營收 YoY 成長了 3 倍,市場規模達 16 億美金,在疫情的催化下成長快速且龐大。

此外,美國各州開放線上博弈合法化的速度也在加快,例如 2020 年僅有 Delaware、Nevada、New Jersey、Pennsylvania、West Virginia 五洲開放,但截至 2021/8 月已有 15 個州開放。

鈊象目前以授權其旗下老虎機、釣魚機等遊戲給代理商的商業模式為主,並已打入其中三州,且市佔率都有 50~60%。若以公司美國授權營收占比約 20% 來計算,鈊象目前在美國線上博弈市場的市佔率僅有 3%,未來成長潛力仍大,研究團隊判斷美國市場將會是鈊象未來最重要的成長動能。

不過因為美國各州法規相異,代理商也都不同,因此仍要持續追蹤公司未來的進展速度。

4. 除了現有 6 大遊戲及美國市場外,公司也持續推出新遊戲, 預計在 2021 年底推出《唯舞獨尊》,並在 2022Q1 加大宣傳,初期將先以台灣市場為主。

商用機台方面,由於毛利率較低(僅約 10%),未來策略將不會追求高速成長,而以少量的爆品為主,例如今年僅推出《狂野飆車 9》 及《奧特曼變身 Go》等幾款少量新品。 

Source:鈊象

5. 中國近期加大對手遊監管,規定未成年者僅能在週五及假日限時遊玩,也禁止任何儲值活動,不過鈊象目前營收僅有 18% 在中國,且客群以成年人為主,因此並未受到影響。

不過研究團隊認為中國政策態度較難以判斷,近期也開始對澳門賭場進行管制,未來仍不排除會蔓延至線上博弈遊戲,須持續追蹤其政策走向。

6. 鈊象 2021 上半年營收為 56.0 億元,YoY+45.5%;毛利率為 96.0%,YoY-0.17 ppts;EPS 為 32.72 元,YoY+10.76 元,仍維持高成長。公司認為在疫情仍未消散下,預計 2021下半年營收有望較上半年成長。

7.公司目前帳上現金約 18.5 億元,佔總資產 15.1%,且營運現金流已連續六年以上維持正流入,也幾乎沒有借款,維持很健康的現金狀況。

因此公司過往現金股利發放率都能維持在 85% 以上,殖利率在 6% 以上,公司也表示未來將維持過往高配發率的股利政策。



結論與成長潛力

 

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Author

Fugle 富果投資研究員 / 台大財金系畢業 / Min 的投資說書小棧版主
台、政、清、交、成大等各校課程講師
私募基金、商業銀行工作經驗
持有高級證券商業務員、投信投顧業務員證照、 通過 CFA Level 1
堅信價值投資,並從產業及財報分析出投資機會
一個愛投資同時熱愛歷史的自我實現者