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大成鋼(市:2027)為美國最大不鏽鋼、鋁捲板之通路商,並直接受惠於美國對中國的反傾銷稅。然而過去兩年因疫情、通膨、升息等因素使業績持續衰退。但目前降息趨勢已經較為明朗,公司營運有望重回成長。富果也再次更新公司近況及觀點。也可以參考先前對大成鋼分析的此篇報告<美國基建概念股!白話詳解大成鋼的供需展望>

 

一、公司簡介

大成鋼(市:2027)成立於 1986 年,為不鏽鋼及鋁捲板之通路商,2023 年營收佔比分別為鋁捲板 39%、不銹鋼40%、金屬扣件 21%。

公司產品以外銷美國為主(佔比約 94%),為美國最大之鋁捲板通路商,市佔超過 60%,並為前四大不鏽鋼通路商,市占率約 10%。

公司另持有子公司大國鋼(櫃:8415) 38.8% 股權,主要為不鏽鋼扣件銷售,為全球最大之扣件通路商。

大成鋼在台灣有五座廠、中國兩座、美國兩座,其中不銹鋼和扣件業務主要在台灣和中國製造,再藉由設立國外營運據點和倉庫,銷售給美國和澳洲、英國等地。而鋁捲板業務則在美國當地製造和販售。

 

二、營運更新

公司目前為全美最大通路商,並預計未來將持續受惠於美國對中之鋼鐵反傾銷稅的提升

公司作為通路商,目前販售的產品只有 4% 是自己生產,剩下 96% 都是通路買賣,其供應商及客戶包括全國各大知名廠商,供應商包括歐洲的 Thyssen、Mittal、美國的 ATI、AK Steel、亞洲的華新麗華等;客戶包含 Reliance、Ryerson 等。


大成鋼供應商、客戶涵蓋各大國際鋼廠、通路服務中心

Source:大成鋼

公司過去透過一系列的收購、訴訟,成功免除在美國的反傾銷稅,目前幾乎其他國家生產出口到美國都要被課稅,而大成鋼因生產(佛羅里達廠)、通路都在美國,目前不用被課稅。

現有美國的課稅標準是基於川普時代的 301 條款,對中國鋼、鋁進口課 7.5% 的稅。然而兩位美國總統候選人都表示將增加稅率,拜登近期提出將提高至 25%。中國目前佔美國鋁製品的進口量約 10~15%,一但加稅實行,佔有美國 60% 鋁市場的大成鋼將可直接受惠。

自妖鎳事件後,鎳價持續崩跌,但預計今年將在 1.6~1.8 萬美元盤整

目前美國一年消耗 220 萬噸不鏽鋼,終端應用有 38% 於金屬製品(各式家電、餐具等民生消費用品)、29% 為機械工程、12% 於建築行業。

大成鋼市占率約 8~10%。鎳作為不鏽鋼的原料(成本佔比 50%),價格波動將直接影響大成鋼營運。

自妖鎳事件後,鎳價一路下跌,造成許多生產商不敷虧損選擇關閉礦場,包括澳洲鎳礦生產商 Wyloo Metals、First Quantum。因此目前產能主要掌控在中國,例如青山集團便佔有 20% 市占率。自妖鎳事件後,中國政府就間接介入鋁價管制,有意識的把控價格。大成鋼預計 2024 年鎳價在 1.6~1.8 萬美元盤整,不會有太大波動。

 

大成鋼於美國鋁市占率高達 60%,未來將透過增加自製產能進一步提高市占率

鋁的終端應用有 25% 集中在基建和房地產、12% 為交通運輸(其中純電動車鋁含量較燃油車高出 80%,因此交通佔鋁消耗的比例預計將持續上升)。美國鋁捲板需求一年約 150 萬噸,原先有 80% 仰賴進口,然自關稅戰後便轉為自製,但仍供不應求。目前大成鋼在美國鋁市占率約 60%,然而大多屬通路,有 2/3 原料都要外購。

為增加獲利,公司於 2021 年開始於德州擴廠,目前冷軋月產能達 3.1 萬噸、熱軋產能則預計在 2025 年底從 1.8 萬噸增加到 3.1 萬噸,將可望降低通路成本。

 

不鏽鋼、鋁的終端需求仍疲軟,但客戶庫存已低於歷史平均,待降息確立後將有望快速拉貨

不鏽鋼、鋁的終端應用如建築、基建、汽車等在 2023 年因通膨、升息影響使需求下降。

目前來看,需求開始有逐步回溫的跡象但仍不明朗,例如美國新屋開工件數自 2024Q1 已重回成長,但 4、5 月又重回衰退,顯示市場信心仍然不足。

然美國房價指數持續上漲,並已突破歷史新高,預計房市在供不應求下,新建房供給勢必會逐漸增加。另外電動車方面,需求也逐漸回溫,例如 Tesla 的 2024Q2 交付量達 44.4 萬台,QoQ+14.8%。

但目前因利率仍高,降息時程未定,大成鋼客戶仍不敢貿然增加庫存,即使目前庫存水平已低於正常備貨水準(因專案貸款利率高,根據公司說法客戶借款利率達 8.8%)。

美國房價指數自 2024 年以來持續創下新高

Source:財經M平方

三、結論

目前雖然客戶拉貨力道仍弱,但因客戶庫存低、降息趨勢明確,且房市、基建等需求逐漸回溫,一旦宣布降息終端的拉貨力道就會加強,公司目前庫存水位仍維持在 556 億元(約占資產 40%),將可應付客戶後續的拉貨。中長期,則將受惠美國反傾銷稅的增加。

根據公司財測,2024 年淨利預計可達約 40 億元新台幣,EPS 估為 1.67 元,以 P/B 來看目前約交易在 1.17X,位於歷史 1.1X~2.6X 下緣。考量 2025 年公司整體營運將回溫,目前股價可能已被低估。

 

自我揭露與聲明:

本人/本撰寫相關團體( 以下簡稱我 )目前無持有本文提到之股票的多方部位,且預計不會在未來 72 小時內增加持股。我與本文所提到的公司沒有商業關係,撰寫本文僅為分享,並無收取任何報酬。本文之資訊僅供分析參考,不保證內容之完整性與正確性,也不構成任何買賣有價證券之要約或宣傳。

責任編輯:林旻毅, CFA

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Author

CFA / 富果資深投資分析師 / 凱德資本投資經理
台、政、清、交等各校課程講師
台大財金系畢業 / FB:Min 的投資說書小棧/ IG:投資人 Min
持有高級證券商業務員、投信投顧業務員證照
堅信價值投資,並從產業及財報分析出投資機會
一個愛投資同時熱愛歷史的自我實現者