富果觀點
- 振樺電為全球 POS、KIOSK 機大廠，近期公司持續優化產品組合，將帶動毛利率逐步上揚
- 公司透過併購整合供應鏈並發展自有品牌，判斷產品力優於同業在市場上具競爭優勢
- 隨缺工、自助服務需求提升，POS 產業未來七年將以 11.5%的 CAGR 持續增長，振樺電可望受惠此趨勢成長
- 公司預期 2024 年大型專案開始陸續出貨放量，將帶動公司整體營收成長
振樺電公司介紹
振樺電（市：8114） 成立於 1984 年，主要業務為工業電腦主機系統設計製造，為全球第五大 POS 品牌廠、第三大 KIOSK 自助服務供應商。與競爭對手 HP, Toshiba, NCR, Diebold Nixdorf 等國際大廠開始往營運商、軟體服務轉型不同，振樺電專注於硬體發展，並透過併購美國 KIOSK 大廠（Kiosk Information Systems, 以下簡稱 KIS）與瑞傳科技來拓展終端應用領域與增強供應鏈整併能力。
公司以外銷歐美為主，美洲、歐洲營收各佔 48%、14% ，其餘則為亞洲市場，並在全球各地共有 19 個據點，可取得當地的大型專案，提供在地即時的服務。
而公司業務可分為線上線下解決方案 （Online-to-Offline, O2O）與物聯網研製 （Embedded Foundry）。O2O 業務主要應用於服務自動化的終端場景，產品包括主機系統（POS 系統、Kiosk 機）與其他周邊配備（顯示器、專用鍵盤、錢箱、條碼掃描機等），2022 年營收占比 42% ；物聯網業務主要由瑞傳科技負責，包括 AIoT 與 IPC 工業電腦相關產品，營收占比 58%。公司近期持續優化產品組合，降低獲利較低的網通產品，帶動整體毛利率逐季上升。
Sources: 振樺電、富果研究部
Source: 富果
公司經營績效佳，經營層及其家族持有半數股權，股權集中穩定
振樺電由陳家三兄弟創立，但隨創辦人陳茂強年齡漸長，公司於 2023 上半年完成接班，由鄭傑文擔任董事長，陳茂強則退居董事並繼任總經理職位。鄭傑文曾成功主導國內多項工業電腦企業併購案，擁有豐富的產業策略經驗，接任董事長一職對公司發展具戰略意義。
為解決併購 KIS 與瑞傳科技的統合問題，公司設立全球運籌中心（Global Corporate Office, GCO）作為集團治理的最高單位，並由一群新引進的外部專業經理人來治理，包括催生 GCO 誕生和主導併購案的現任董事長鄭傑文，與營運長暨財務長林宗德。可看出公司積極培育新一代人才，逐漸由家族企業走向專業經理人治理，對公司未來經營可正向看待。
Source: 振樺電年報
振樺電於 2016 年併購美國 KIOSK 大廠（KIS）、2017 年併購工業電腦廠瑞傳科技，自此營收開始大幅增長，近年公司逐漸由平穩期步入成長期，反映公司併購策略及經營之成功。
Source: Refinitiv、富果
股權方面，董事長鄭傑文持有 29% 股權，而陳茂強及其家族共持有 22% ，合計經營層共持有公司約半數股權，以上段經營層的良好績效衡量，此股權集中對未來公司發展有利。
Source: 振樺電年報
註：鄭傑文持有雲川興業股份有限公司 50% 股份
各大零售、餐飲業皆開始導入自助服務機台，預期 KIOSK 機將是公司未來主要成長動能
公司主要產品為應用於服務自動化的 POS 系統、KIOSK 機，與其他物聯網應用的工業電腦。POS（Point of Sale）及「銷售點」，指的是消費者完成交易的時間地點，POS 系統透過軟硬體的整合，來處理門市的結帳收銀，並彙整交易資訊（時間、商品、金額等），通常會結合 ERP 系統讓商家進行庫存管理、製作銷售報表來掌握營運狀況。
Sources: KORONA POS、富果研究部
KIOSK 指的是整合螢幕、列印機與讀卡機的自助式資訊站，服務客群為消費端的大眾，可根據不同的終端場景需求，進行客製化的互動設計，可作為點餐機、售票機、機場自助報到機，用以滿足各種自助服務需求。
Sources: 三星、富果研究部
振樺電的 POS 和 KIOSK 業務為 B2B 的型態，並提供 O2O 線上線下解決方案，客戶組成以零售餐飲和數位醫療為大宗。
商業模式是以販售模組、系統機台，以及提供後續的維運服務，除了收取一次性的硬體費用外，後續的訂閱服務（包括軟體、保固、維運）都是高毛利的經常性收入。
在需求端，只要自助服務與物聯網需求持續增長，下游的應用場景也會越來越多，因此 POS 產業是屬於偏剛性需求的增量市場，但由於產品生命週期較長（約為 5~10 年），需求並非持續發生，而是久久一次。比起同業多為代工廠，振華電擁有自有品牌，下游客戶包括國內各大連鎖百貨公司（新光三越、SOGO、環球等）、便利超商（7-11、OK）、麥當勞、大潤發、85 度 C 等知名通路，客戶忠誠度較高、打入供應鏈後就不容易被替換，判斷其產品力和延續性都較同業強。
觀察台灣近年餐飲、零售業的轉變，越來越多商家開始導入 KIOSK 機，舉麥當勞為例，自 2021 年起台灣麥當勞每年改裝 40~60 家店面，便是為了進行數位升級、佈建 KIOSK 改為自助服務業態，美國更在 2022 年底推出第一間無人麥當勞，可見終端服務自動化與無人商店的大趨勢是存在的。
KIOSK 的單價通常約 35,000 元新台幣（以下同），價格會隨擴充功能（信用卡、行動支付等）增加而提升，高階版 KIOSK 機可達 65,000 元左右，相比於目前較成熟的 POS 產業，KIOSK 市場滲透率仍低，隨著零售端營業業態的改變與數位化的進行，預期 KIOSK 業務未來將能為振樺電營收帶來更多貢獻。
振樺電透過併購和策略合作來整合供應鏈，未來有望以完整的銷售通路來搶佔市佔率
振樺電位於產業鏈中下游，有別於其他台廠競爭對手如飛捷（市：6206） 主要從事主機系統的代工生產，振樺電由代工廠走向品牌商，成立自有品牌 POSIFLEX ，從模組生產、組裝製造到品牌銷售都一手包辦，並透過併購來整合供應鏈，讓振樺電在產品品質及客製化彈性上都優於同業。
振樺電透過自有品牌將產品行銷全球，KIS 則是深耕於北美市場，瑞傳更是擁有跨國組裝產能，透過併購可實現三方在客戶、供應鏈、通路與產能的互補配置，以此提升客戶忠誠度，未來也有望能以完整佈建的銷售通路來搶佔全球市佔率。
Sources: 振樺電、富果研究部
觀察國內其他競爭對手，包括飛捷（市：6206） 、虹堡（市：5258） 、伍豐（櫃：8076） 等 POS 廠商，可發現振樺電 POS 系統產品的 ASP 逐年提升且明顯高於同業，主因其在產品定位上策略的改變，在主要出貨地歐美市場的 POS 產業逐漸成熟後，公司開始往更高規的產品發展，振樺電具品牌優勢及一條龍的服務模式，都將帶動產品附加價值持續提升。
Sources: 各家公司年報、富果研究部
振樺電長期目標毛利率希望維持在 36% 左右，而近期因瑞傳科技削減低毛利的網通代工業務，帶動公司近幾季毛利率顯著提升，整體毛利率略高於同業可見振樺電在市場上具相當競爭優勢。
Source: 富果
POS 產業在印度等新興亞洲國家經濟成長帶動下，未來七年將以 11.5% 的 CAGR 持續成長
POS 產業在歐美國家已屬於成熟期，未來七年全球將以 11.5% CAGR 增長，且多數廠商市佔率皆不高，為高度競爭市場。 過往的成長主要由歐美地區已開發國家帶動，舉例來說，美國 POS 系統的滲透率已達 97%，歐洲地區約為 15~25%，而亞洲地區約 35%，其中印度、東南亞等新興國家滲透率仍低，僅 1% 左右。未來 POS 需求在歐美地區將因缺工及自助服務需求提升而持續成長，而新興國家的最大成長動能將由印度帶動。
根據 Mordor Intelligence 研調，未來五年印度的 POS 市場將以 CAGR+11.49% 持續增長，振樺電為印度第一大 POS 廠牌，在印度市占率超過 50% ，未來可望持續受惠於人口及經濟成長紅利；而東南亞國家（印尼、越南、馬來西亞等）未來五年將以 CAGR+15.73% 增長，公司在東南亞、中東、東歐等新興市場都排名前三，未來 POS 業務主要成長動能將由這些低滲透率的新興國家帶動，而歐美地區等成熟市場將由滲透率較低的 KIOSK 機帶動。
Sources: Reserve Bank of India、富果研究部
BORIS 解決方案逐漸落地，將帶動振樺電營收成長
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