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富果在 2020/4 月 <健身產業分析!用 EBITDA 評價法估算健身工廠> 的報告首次追蹤健身產業,而隨著後疫情時代的到來,未來健身產業又將會有哪些趨勢及變化?

我們在 2020/12/29 參加了台灣專門做健身器材阻力系統大廠,祺驊(櫃:1593) 的 Q3 法說會,幫大家整理幾個最新的健身產業動態及該公司未來的營運展望:

 

產業面

1.2020 年全球商用健身產業(健身房)因疫情影響而年衰退 35%,雖然目前客戶訂單已逐漸回溫,但預期 2021 年仍無法回復到疫情前的正常水平,至少到 2022 年才有望完全回穩。但家用健身方面(居家健身)則受惠於疫情大幅成長,預期高成長力道將可持續到 2021H1。

展望未來,疫情增加養成了人們在家運動的習慣,預計健身產業版圖將持續轉移到家用市場,未來幾年的居家健身產業將快速成長。

 

營運面

1.祺驊(櫃:1593)80% 營收來自於健身器材的阻力系統:阻力系統產品主要應用在飛輪、跑步機、划船機、橢圓機等運動器材,另外公司也提供馬達、顯示表、控制器等周邊產品,佔營收約 20%。

從終端應用市場來看,商用阻力系統(健身房)受疫情影響,營收佔比從 2019 年的 59% 減少到 2020 年的 46%;家用佔比則從 22% 提高到 34%。展望 2021 年,家用健身受惠於疫情改變人們運動模式,有機會維持成長,營收佔比也將繼續上升。

Source: 公司法說會

 

2.美國家用互動式健身器材廠 Peloton 於 2020/12 月宣布將用 4.2 億美元收購全球知名商用健身器材廠 Precor,預計整個併購案將在 2021Q1 完成。

目前祺驊有約 20% 營收來自 Precor,且為其有氧器材的獨家供應商,長年合作關係緊密,我們認為未來祺驊有機會透過 Precor 打入 Peloton 的供應鏈,進一步擴展家用健身的版圖。此外,目前全球知名健身品牌廠幾乎都是祺驊的客戶,公司已具有國際口碑。

Source: 公司法說會

 

3.目前包括歐美、中國等地的貨運皆供不應求,導致祺驊 2020/12 月有約 Single-Digit 營收佔比的產品無法出貨。而公司預期貨運吃緊的情況將至少延續到 2021Q1,因此 2020/12 月營收將無法維持 11 月約 1 億元新台幣(以下同)的高峰,但預計 YoY 仍能維持正成長。

4.台灣、中國等地的家用健身市場成長強勁,祺驊目前整體產能供不應求將在台灣進行擴產,增加約 30% 新產能,目前預估在 2021 年完成,2022Q1 進入量產。

5.祺驊在越南也有廠房,但越南廠主要提供半成品運往台灣,給台灣祺驊加工為成品後再售出。越南廠目前產能約為一個月 35,000 顆,但現有產能仍無法滿足台灣祺驊的需求,也將進行擴廠,預計 2021 年完成新產線,目前先以加班的方式應對產能不夠的缺口,因此預估會造成短期的成本上升。

而目前越來越多健身器材廠商例如喬山(市:1736)岱宇(市:1598)等公司為了規避政治風險及降低成本,都逐漸將產線從中國移到越南,因此祺驊也將加強越南發展,但越南廠的短期策略仍以扮演台灣祺驊的供應商為主。

6.祺驊往年的銷售區域佔比約為 60% 外銷,40% 內銷,但 2020 年受疫情、家用健身佔比提高的影響,內銷佔比增加到 70%(組裝廠大都在台灣),外銷則降低為 30%。因此目前約 70% 營收都是收台幣,匯率影響並不大。

 

財務面

1.祺驊 2020Q3 營收為 2.44 億元,YoY+13.28%,QoQ+29.98%。2020 年累計前 11 個月營收為 7.75 億元,YoY+4.59%,2020H1 受疫情影響導致成長衰退,但下半年以來受惠家用健身需求大幅增加及商用健身也逐漸回溫,使營運有明顯成長。

Source: 富果 Fugle

2.2020Q3 毛利率為 29.45%,YoY-3.55 ppts,QoQ+ 2.16 ppts,2020 年累計前三季毛利率為 28.97%,YoY- 1.75 ppts,主要為因疫情影響使 Product Mix 改變、以及產能不足,導致製造成本上升等原因影響。

3.2020Q3 營業利益率 16.07%,YoY-1.14 ppts;EPS 為 1.34 元,YoY+18.58%,QoQ+47.25%。祺驊 2020 累計前三季 EPS 為 2.88 元,推估 2020 全年 EPS 將可達 4 元左右。

4.預計 2021H1 商用健身市場成長仍較弱,但因家用健身市場需求持續強勁,祺驊將淡季不淡,再來則需要觀察 2021Q3 的情況,若疫情緩和,預計 2021H2 可回復到傳統旺季的水準,目前公司預估 2021 年營收不會比今年差,至少會有 5% YoY 的成長。

5.為了充實營運資金,祺驊在 2020H2 先後發行了總額 1.01 億元新台幣、轉換價格 64.2 元(全數轉換約為 156 萬股)的可轉債以及 200 萬股的現金增資。合計將會膨漲股本約 11%,公司未來總股本將達 3.55 億元。

6.以過往公司現金股利平均配發率約 85% 來看,預計 2021 年將維持高配息政策,以目前 69 元股價計算之現金股利殖利率可達 5% 。

 

結論

隨著家用健身的趨勢持續形成,以及商用健身產業逐漸回溫,

再加上祺驊的新產能也將於 2021 年開出、及 2020H1 低基期等因素影響,我們認為祺驊在 2021H1 營運將較同期成長,H2 則須視疫情情況決定,且未來也需持續關注祺驊產能方面的問題。

財測方面,保守以公司給的 2021 年營收預估 YoY+5% 做基準,稅後淨利率估計為 15%,則 2021 年 EPS 約可達 3.79 元(考慮可轉債全數轉換為普通股),Forward P/E 約 18 倍。

而若以 2021 年營收 YoY+10%、稅後淨利率 15% 估算,祺驊 2021 年 EPS 約可達 3.97 元,Forward P/E 約 17 倍,與同業喬山(市:1736)岱宇(市:1598)的 P/E 約 20 倍相比,目前股價尚屬合理。

而投資人也可以直接追蹤研究專攻家用健身市場的 Peloton,Peloton 除了販售健身器材外,還將傳統健身與用戶互動結合在一起,例如加入線上教練課、諮詢等服務,大幅增加了使用者體驗。尤其是在收購 Precor 之後,其健身器材品質也將得到補強,在未來家用健身持續成長的趨勢下,Peloton 以其軟硬體的技術結合優勢將可能是最大的實質受惠者。

 

附錄-祺驊財務資料

Source: 公司法說會

 

自我揭露與聲明:

本人/本撰寫相關團體(以下簡稱我)目前無持有本文提到之股票的多方部位,且預計不會在未來 72 小時內建倉。我與本文所提到的公司沒有商業關係,撰寫本文僅為分享,並無收取任何報酬。本文之資訊僅供分析參考,不保證內容之完整性與正確性,也不構成任何買賣有價證券之要約或宣傳。

 

責任編輯:邱翊雲(合格證券投資分析人員)

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Author

Fugle 富果投資研究員 / 台大財金系畢業 / Min 的投資說書小棧版主
台、政、清、交、成大等各校課程講師
私募基金、商業銀行工作經驗
持有高級證券商業務員、投信投顧業務員證照、 通過 CFA Level 1
堅信價值投資,並從產業及財報分析出投資機會
一個愛投資同時熱愛歷史的自我實現者